Текст книги "Уоррен Баффет. Как 5 долларов превратить в 150 миллиардов"

Глава 6. Психология инвестирования

Первая инвестиция Уоррена Баффета в обыкновенные акции принесла ему разочарование как в финансовом, так и в эмоциональном плане. Думаю, мы можем его извинить: ему было всего одиннадцать лет. Возможно, вы помните из первой главы, что Уоррен и его сестра Дорис объединили сбережения и купили в общей сложности шесть привилегированных акций компании Cities Service по цене 38,25 доллара за акцию. Несколько месяцев спустя эти акции продавались по 26,95 доллара, их цена снизилась на 30%.

Даже в столь юном возрасте Баффет подходил к инвестициям со всей ответственностью: он проанализировал ценовые графики и выбрал для покупки акций одну из предпочитаемых его отцом компаний. Тем не менее Дорис была вне себя от мысли о потере денег. Не проходило и дня, чтобы она не приставала к младшему брату с расспросами об их инвестициях. Как только курс акций Cities Service Preferred чуть-чуть подрос, чтобы юные инвесторы оказались в плюсе, Баффет продал акции, а затем с растерянностью наблюдал, как их цена взлетела до 200 долларов за акцию и даже выше.

Несмотря на этот печальный опыт, первые шаги Баффета на фондовом рынке не были пустой тратой времени. Он усвоил два очень важных урока. Первый – ценность терпения. Второй – хотя краткосрочные колебания курса акций имеют мало общего с их стоимостью, они могут вызвать у инвестора сильный эмоциональный дискомфорт. В следующей главе мы рассмотрим роль терпения в долгосрочном инвестировании. А пока изучим пагубное влияние краткосрочных колебаний курса акций на поведение инвесторов. Это вводит нас в увлекательную область психологии.

Немногие стороны человеческого существования сопровождаются такой бурей эмоций, как отношение к деньгам, особенно если речь идет о фондовом рынке. Многое из того, что определяет решения людей о покупке акций, можно объяснить только принципами человеческого поведения. А поскольку ситуация на фондовом рынке по определению зависит от коллективных решений, принимаемых всеми покупателями акций, не будет преувеличением сказать, что весь рынок управляется психологическими порывами его участников.

На стыке психологии и экономики

Изучение того, что нами движет, бесконечно увлекательно. Меня особенно интригует, что психология играет такую важную роль в инвестировании, где, как считается, преобладают холодные цифры и бездушные данные. Когда дело доходит до принятия инвестиционных решений, мы иногда поступаем непредсказуемо, часто – противоречиво, а порой – даже бестолково.

Особенно тревожит факт, который бы не помешало осознать всем инвесторам: они нередко не осознают ошибок в своих решениях. Чтобы полностью разобраться в рынках и инвестировании, как мы теперь знаем, нужно осознать собственную нелогичность в поведении. Изучение психологии ошибочных суждений не менее ценно для инвестора, чем анализ бухгалтерского баланса и отчета о прибылях и убытках.

В последние годы мы стали свидетелями настоящей революции, нового взгляда на финансовые вопросы с точки зрения человеческого поведения. Это сочетание экономики и психологии называется поведенческой экономикой, и она постепенно перешла из университетских «башен из слоновой кости» в сферу осознанного общения профессиональных инвесторов… которые, если оглянутся через плечо, увидят тень улыбающегося Бена Грэма.

Знакомьтесь – Господин Рынок

Бен Грэм, широко известный как отец финансового анализа, научил три поколения людей ориентироваться на фондовом рынке с помощью математической схемы. Но его учения по психологии и инвестированию почему-то часто упускают из виду. Как в «Анализе ценных бумаг», так и в «Разумном инвесторе» Грэм уделил значительное место объяснению, как эмоции инвесторов вызывают колебания фондового рынка.

Грэм полагал, что злейший враг инвестора – не фондовый рынок, а он сам. Инвестор может обладать выдающимися способностями в математике, экономике и бухгалтерском учете, но тот, кто не способен контролировать свои эмоции, плохо подходит для получения прибыли от инвестиционного процесса.

Как объясняет его самый известный ученик – Уоррен Баффет: «В подходе Грэма есть три важных принципа». Первый – просто смотреть на акции как на бизнес, что «дает вам совершенно иную точку зрения, чем у большинства людей на фондовом рынке». Второй – понятие маржи безопасности, которая «предоставляет вам конкурентное преимущество». А третий – это отношение настоящего инвестора к фондовому рынку. «С таким отношением, – говорит Баффет, – вы дадите фору 99% всех участников фондового рынка, а это огромное преимущество»[202]202
  Outstanding Investor Digest, August 10, 1995, 11.


[Закрыть].

По словам Грэма, отношение настоящего инвестора заключается в готовности, как финансовой, так и психологической, к неизбежным взлетам и падениям рынка. Здесь важно не просто умом осознавать, что произойдет спад, а иметь эмоциональную готовность правильно на это отреагировать. По мнению Грэма, правильная реакция инвестора на экономический спад аналогична реакции владельца бизнеса: когда ему предлагают непривлекательную цену, он это предложение игнорирует. «Настоящий инвестор, – говорит Грэм, – редко вынужден продавать свои акции, а в остальное время волен не обращать внимания на текущие котировки»[203]203
  Graham B. The Intelligent Investor. P. 106.


[Закрыть].

Чтобы донести свою точку зрения, Грэм создал аллегорического персонажа, которого назвал Господин Рынок. Хорошо известная история Господина Рынка – блестящий урок о том, как и почему курс акций периодически отклоняется от разумных показателей.

Представьте, что вы и Господин Рынок стали партнерами в частной компании. Каждый день в обязательном порядке Господин Рынок назначает цену, по которой готов либо купить вашу долю в компании, либо продать вам свою.

Компании, которой вы оба владеете, повезло иметь стабильные экономические показатели, но котировки Господина Рынка им не соответствуют. Видите ли, Господин Рынок эмоционально нестабилен. Иногда он весел и оптимистично смотрит в будущее. В такие дни он назначает очень высокую цену за акции вашей компании. В другое время Господин Рынок впадает в уныние и, не видя впереди ничего, кроме неприятностей, назначает очень низкую цену за вашу долю.

По словам Грэма, у Господина Рынка есть и привлекательная черта. Он не возражает, когда к нему относятся пренебрежительно. Если предложение Господина Рынка проигнорировать, завтра он вернется с новой котировкой. Грэм предупреждает, что бумажник Господина Рынка полезнее его мудрости. Если Господин Рынок в дурном настроении, вы вольны игнорировать его или использовать в своих интересах, но если попадете под его влияние, то это обернется катастрофой.

Прошло более шестидесяти лет с тех пор, как Бен Грэм создал образ Господина Рынка. Но ошибки в суждениях, от которых предостерегал Грэм, никуда не исчезли. Инвесторы по-прежнему поступают неразумно. Страх и жадность все еще царят на рынке. Глупые ошибки тоже в порядке вещей. Поэтому инвесторам необходимо не только хорошо разбираться в бизнесе, но и понимать, как защититься от бури эмоций Господина Рынка. Для этого нам следует познакомиться с поведенческой экономикой – той областью, где экономика пересекается с психологией.

Поведенческая экономика

Поведенческая экономика – это поисковое исследование, которое стремится объяснить неэффективность рынка с помощью психологических теорий. Заметив, что при решении финансовых вопросов люди часто делают глупые ошибки и нелогичные предположения, ученые начали глубже изучать психологические принципы, чтобы объяснить иррациональность мышления людей. Это относительно новая область исследований, но полученные знания увлекательны, а также чрезвычайно полезны для умных инвесторов.

Чрезмерная самоуверенность

Несколько психологических исследований показали, что ошибки в суждениях возникают из-за того, что люди в целом излишне самоуверенны. Попросите внушительное количество людей описать свои навыки вождения автомобиля, и почти все ответят, что отлично управляют машиной. Другой пример: врачи считают, что могут диагностировать пневмонию с точностью в 90%, хотя на самом деле оказываются правы только в половине случаев. «Очень трудно представить, что вы не умнее среднестатистического человека», – сказал Даниэль Канеман, профессор психологии из Школы общественных и международных отношений имени Вудро Вильсона Принстонского университета и лауреат Нобелевской премии по экономике[204]204
  Fuerbringer J. Why Both Bulls and Bears Can Act So Bird-Brained // New York Times, March 30, 1997, section 3, 6.


[Закрыть]. Но отрезвляющая реальность такова, что не каждый может превзойти средний уровень.

Уверенность сама по себе не так уж плоха. Однако излишняя самоуверенность – совсем другое дело, и она может особенно навредить в финансовых вопросах. Излишне самоуверенные инвесторы не только принимают глупые решения для себя, но и оказывают мощное влияние на рынок в целом.

Инвесторы, как правило, очень уверены в том, что они умнее всех остальных. Они склонны переоценивать свои навыки и знания. Обычно они полагаются на информацию, которая подтверждает их убеждения, и игнорируют все, что им противоречит. Кроме того, мозг охотнее работает над оценкой легкодоступной информации, а не над поиском малоизвестной. Слишком часто инвесторы и финансовые менеджеры убеждены, что у них есть более подробная информация и, следовательно, они могут получить прибыль, обыграв других инвесторов.

Чрезмерная самоуверенность объясняет, почему так много финансовых менеджеров принимают неверные решения. Они слишком сильно полагаются на информацию, которую собирают, и считают себя более правыми, чем есть на самом деле. Если все игроки на фондовом рынке считают, что их информация верна и им известно то, чего не знают другие, то в результате вспыхивает торговля акциями.

Склонность к чрезмерной реакции

Широкую известность в области поведенческой экономики получил Ричард Талер, профессор поведенческих наук и экономики, который перешел из Корнеллского университета в Чикагский с единственной целью – подвергнуть сомнению рациональное поведение инвесторов. Он приводит в пример несколько недавних исследований, показавших, что люди уделяют слишком много внимания нескольким случайным событиям, думая, что уловили тенденцию. В частности, инвесторы склонны ориентироваться на самую свежую полученную информацию и делать на ее основе выводы. В результате последний отчет о доходах становится в их сознании сигналом о будущих доходах. Затем, полагая, что видят то, чего не замечают другие, они принимают быстрые решения, основанные на поверхностных рассуждениях.

Конечно, здесь сказывается чрезмерная самоуверенность: люди считают, что понимают данные яснее и лучше интерпретируют их, чем прочие инвесторы. Но это еще не все. Чрезмерная самоуверенность усугубляется чрезмерной реакцией. Ученые-бихевиористы выяснили, что люди склонны слишком быстро реагировать на плохие новости и медленно – на хорошие. Психологи называют это склонностью к чрезмерной реакции. Поэтому, увидев неутешительный отчет о доходах компании за короткий период, инвесторы, как правило, реагируют резко, необдуманно, и такие шаги неизбежно скажутся на курсе акций. Талер называет это чрезмерное внимание к краткосрочной перспективе «миопией» (медицинский термин, обозначающий близорукость) инвестора и считает, что большинству инвесторов лучше не просматривать ежемесячных отчетов.

Чтобы проиллюстрировать свои идеи о чрезмерной реакции, Талер провел простой анализ. Он взял все акции на Нью-Йоркской фондовой бирже и рассортировал по показателям за предыдущие пять лет. Он выделил 35 наилучших (тех, которые больше всего выросли в цене) и 35 наихудших (тех, которые больше всего упали в цене) акций и составил гипотетические портфели из этих 70 акций. Затем он удерживал эти акции в портфелях на протяжении пяти лет и наблюдал, как «неудачники» в 40% случаев превосходили «победителей». Талер считает, что в реальном мире лишь у малого числа инвесторов хватило бы мужества не реагировать слишком остро на первые признаки снижения цен, а остальные упустили бы выгоду, когда курс «неудачных» акций начал бы двигаться в другом направлении[205]205
  Burton J. It Just Ain’t Rational // Fee Advisor, September/October 1996, 26.


[Закрыть].

Склонность к чрезмерной реакции как концепция была понятна уже некоторое время назад. Но в последние несколько лет современные технологии значительно усугубили ее. До появления интернета и кабельных программ финансовых новостей большинство инвесторов нечасто обращали внимание на курс акций. Они могли проверять брокерскую отчетность в конце каждого месяца, заглядывать в квартальные результаты раз в три месяца, а затем подводить итоги своей деятельности в конце года.

В наши дни благодаря достижениям технологии связи инвесторы постоянно держат руку на пульсе фондового рынка. Мобильные устройства позволяют людям проверять портфели ценных бумаг во время поездки в автомобиле или поезде. Инвесторы могут просматривать доходность по пути на деловые встречи и обратно или стоя в очереди к кассе. Доступные онлайн брокерские счета показывают, насколько успешен портфель с начала торговой сессии. Эти счета позволяют рассчитать ваши относительные показатели доходности за один, пять, десять дней, месяц, квартал и год. Короче говоря, инвесторы могут проверять цены на свои акции каждую секунду каждых суток.

Полезна ли для инвесторов такая постоянная озабоченность курсами акций? У Ричарда Талера есть четкий ответ. Он часто выступает с лекциями на конференции, посвященной исследованиям в области поведенческих наук, которую спонсируют Национальное бюро экономических исследований и Школа государственного управления имени Джона Кеннеди при Гарвардском университете, и всегда советует: «Инвестируйте в акции, а затем не открывайте почту»[206]206
  O’Reilly B. Why Can’t Johnny Invest? // Fortune, November 9, 1998, 73.


[Закрыть]. К этому мы могли бы добавить: «И не заглядывайте в компьютер, телефон или любое другое устройство каждую минуту».

Неприятие потерь

Дорис Баффет приставала к младшему брату по поводу их совместных инвестиций в акции Cities Service Preferred, и это наглядная демонстрация, как трудно ей было переносить дискомфорт, связанный со снижением цен на акции. Но давайте не будем слишком суровы к Дорис. Она страдала от эмоционального расстройства, которое ежедневно поражает миллионы инвесторов и называется неприятием потерь. На мой взгляд, это самое сложное препятствие, мешающее большинству инвесторов успешно применять подход Уоррена Баффета к инвестированию.

Описанное выше психологическое расстройство открыли тридцать пять лет назад два гиганта в своей области – нобелевский лауреат Даниэль Канеман, с которым мы познакомились ранее в этой главе, и Амос Тверски, профессор психологии Стэнфордского университета. Эти двое, давние коллеги, интересовались теорией принятия решений.

В 1979 году Канеман и Тверски написали статью под названием «Теория перспектив: анализ принятия решений в условиях риска». Позднее она стала самой цитируемой статьей, когда-либо появлявшейся в престижном научном экономическом журнале Econometrica. До этого момента теория полезности принятия решений, популяризированная Джоном фон Нейманом и Оскаром Моргенштерном в их книге «Теория игр и экономическое поведение», считалась общепринятой догмой в экономике. Теория полезности утверждает, что для человека, принимающего решение, не должно иметь значения, как выглядят альтернативы. Главное, чтобы этот человек поступал так, как лучше для него самого. Например, если в игре вероятность выигрыша составляет 65%, а вероятность проигрыша – 35%, сторонник теории полезности должен сыграть, потому что шансов на победу больше.

Теория полезности математически безупречна. В идеальном мире это идеальный подход к принятию решений. Однако Канеман и Тверски получили психологическое, а не экономическое образование и считали иначе. Они посвятили карьеру изучению конкретных ошибок в человеческих суждениях и выяснили, что люди по-разному оценивают проигрыш и успех. Согласно теории полезности, ценность присваивается конечному богатству. Согласно теории перспектив Канемана и Тверски, прибыль и убытки оцениваются индивидуально. Канеман и Тверски смогли доказать, что люди не смотрят на конечное богатство, как того требует теория полезности, а скорее сосредоточиваются на дополнительных выгодах и потерях, которые сопутствуют их конечному богатству. Самым важным открытием в теории перспектив стало неприятие потерь. Фактически Канеман и Тверски смогли математически доказать, что люди сожалеют о потерях больше, чем радуются выигрышу того же размера, – от двух до двух с половиной раз чаще.

Другими словами, боль от потери намного сильнее, чем удовольствие от приобретения. Многие эксперименты показали, что людям требуется вдвое больше позитива, чтобы преодолеть негатив. При ставке 50/50 с абсолютно равными шансами большинство людей не станут ничем рисковать, если только потенциальный выигрыш не будет в два раза превышать потенциальный проигрыш.

Это называется асимметричным неприятием потерь: минусы оказывают большее влияние, чем плюсы, и это фундаментальная черта человеческой психологии. Применительно к фондовому рынку это означает, что инвесторы в два раза больше переживают из-за потери денег, чем радуются доходам. Влияние неприятия потерь на инвестиционные решения очевидно и очень велико. Всем нам хочется верить, что мы принимали правильные решения. Чтобы сохранить хорошее мнение о себе, мы слишком долго держимся за неправильный выбор в смутной надежде, что все изменится к лучшему. Не продавая убыточные позиции, мы избегаем необходимости признавать свои неудачи.

Такое неприятие потерь делает инвесторов излишне сдержанными. Участники пенсионной программы 401(k), сроки реализации которой составляют десятилетия, по-прежнему хранят значительные суммы своих денег в виде вложения в облигации. Почему? Только сильное неприятие потерь может заставить человека распределять средства столь консервативно. Однако неприятие потерь может сказаться на вас более прямо, заставив неразумно держаться за убыточные акции. Никто не хочет признавать, что совершил ошибку. Но если вы не продадите купленное по ошибке, то потенциально потеряете прибыль, которую могли бы получить, разумно реинвестируя.

Ментальный учет

Ричарду Талеру посчастливилось на протяжении многих лет перенимать знания и сотрудничать с Канеманом и Тверски, а также несколькими другими учеными в области поведенческой экономики. Он написал несколько статей по теме принятия решений, многие из которых можно найти в его популярной книге The Winner’s Curse: Paradoxes and Anomalies of Economic Life (Free Press, 1992). Однако больше всего Талер известен статьей под названием «Близорукое неприятие потерь и премия за риск на фондовом рынке», написанной в 1995 году в соавторстве со Шломо Бенарци, профессором и сопредседателем группы по поведенческому исследованию принятия решений в Школе менеджмента имени Андерсона при Калифорнийском университете в Лос-Анджелесе. В ней Талер и Бенарци взяли за основу неприятие потерь, описанное в теории перспектив Канемана и Тверски, и напрямую связали его с фондовым рынком.

Они ломали голову над главным вопросом: почему человек, ориентированный на долгосрочную перспективу, хочет владеть облигациями, а не акциями, если знает, что акции неизменно приносят больше прибыли? Ответ, по их мнению, основывался на двух основных концепциях Канемана и Тверски. Первая – уже изученное нами неприятие потерь. Вторая – поведенческая концепция под названием ментальный учет, которая описывает методы, используемые людьми для определения финансовых результатов. Она связана с нашей привычкой менять отношение к деньгам по мере изменения окружающих обстоятельств. Мы склонны мысленно размещать деньги на разных «счетах», и это определяет наши решения об их использовании.

Примером может служить простая ситуация. Давайте представим, что вы только что вернулись домой после ужина в ресторане с супругом или супругой. Вы достаете кошелек, чтобы расплатиться с няней, которая весь вечер присматривала за вашими детьми, но, вопреки ожиданиям, не находите в нем двадцатидолларовой купюры. В итоге, когда вы отвозите няню домой, вы останавливаетесь у банкомата и снимаете двадцать долларов. На следующий день вы обнаруживаете в кармане пиджака ту самую купюру в двадцать долларов, которую хотели достать из кошелька для няни.

Если вы похожи на большинство людей, то реагируете ликованием. Двадцать долларов в пиджаке – это находка! И пускай и первые, и вторые двадцать долларов сняты с вашего счета и заработаны тяжелым трудом, купюра, которую вы держите в руках, – это деньги, которых вы не ожидали получить, и поэтому вам хочется потратить их легкомысленно.

И снова в качестве примера Ричард Талер приводит интересный научный эксперимент. Для исследования взяли две группы людей. Участникам первой группы выдали по тридцать долларов наличными и сказали, что у них есть два варианта: 1) положить деньги в карман и уйти или 2) сыграть на подбрасывании монеты, и в случае выигрыша они получат дополнительные девять долларов, а в случае проигрыша у них заберут девять долларов. Большинство (70%) пошли на риск, потому что рассчитывали, что в итоге получат как минимум двадцать один доллар. Участникам второй группы предложили другой выбор: 1) попробовать сыграть в азартную игру с подбрасыванием монеты: в случае выигрыша они получат тридцать девять долларов, а в случае проигрыша – двадцать один доллар; или 2) получить ровно тридцать долларов без подбрасывания монеты. Более половины (57%) решили рискнуть. Обе группы людей могли выиграть одинаковую сумму с одинаковыми шансами, но ситуация воспринималась ими по-разному[207]207
  Fuerbringer J. Why Both Bulls and Bears Can Act So Bird-Brained // New York Times, March 30, 1997, section 3, 6.


[Закрыть].

Последствия очевидны: то, как мы решаем инвестировать и управлять этими инвестициями, во многом зависит от того, как мы думаем о деньгах. Например, ментальный учет рассматривают в качестве еще одной причины, по которой люди не продают убыточные акции: в их сознании убыток не считается реальным до тех пор, пока не предприняты соответствующие действия. Это также помогает понять отношение к риску: мы гораздо чаще рискуем найденными деньгами.

Близорукое неприятие потерь

Талер и Бенарци продолжали исследования. Талер вспомнил финансовую загадку, впервые предложенную нобелевским лауреатом Полом Самуэльсоном. В 1963 году Самуэльсон спросил коллегу, готов ли тот сыграть в игру, где есть 50% шансов выиграть 200 долларов и 50% шансов проиграть 100 долларов. По словам Самуэльсона, коллега отклонил первоначальное предложение, но затем передумал. Он сказал, что с удовольствием поиграл бы в эту игру, если бы мог сыграть сто раз без необходимости отслеживать результат каждого захода. Желание играть по новым правилам подтолкнуло Талера и Бенарци к идее.

Коллега Самуэльсона был готов принять условия с двумя оговорками: увеличить время проведения игры и сократить необходимость отслеживать результаты. Применяя это наблюдение к инвестированию, Талер и Бенарци пришли к выводу, что чем дольше инвестор владеет активом, тем более привлекательным его считает, но только в том случае, если инвестиции не оцениваются часто.

Анализируя историю доходности инвестиций, мы обнаруживаем, что подавляющее большинство долгосрочных доходов приходится всего на 7% всех торговых месяцев. Доходность остальных 93% в среднем равна примерно нулю[208]208
  Swedore L. Frequent Monitoring of Your Portfolio Can Be Injurious to Your Health. www.indexfunds.com/articles/20021015_myopic_com_gen_LS.htm.


[Закрыть]. Очевидно, что оценка эффективности за более короткие периоды увеличивает вероятность, что вы увидите убыток в своем портфеле. Если вы будете проверять свой портфель ежедневно, вероятность, что вы заметите убытки, составляет 50/50. Шансы не сильно улучшатся, если вы продлите период оценки до месяца.

Но если вы не будете проверять свой портфель каждый день, то избавитесь от необходимости следить за ежедневными колебаниями курса. Чем дольше вы будете воздерживаться от проверок, тем меньше вероятность, что вы заметите колебания курса, а следовательно, тем более привлекательным покажется ваш выбор акций. Иными словами, два фактора, которые способствуют эмоциональному смятению инвестора, – это неприятие потерь и короткий период оценки. Талер и Бенарци ввели термин «близорукое неприятие потерь», чтобы отразить сочетание неприятия потерь и небольшой дистанции для оценки.

Затем Талер и Бенарци попытались определить идеальные временные рамки для оценки. Мы знаем, что в короткий период курс акций колеблется гораздо сильнее, чем цены на облигации. Мы также знаем, что если увеличить период оценки колебаний курса акций, то стандартное отклонение доходности акций уменьшится. Талер и Бенарци хотели выяснить следующее: как долго инвесторам нужно удерживать акции без оценки их эффективности, чтобы избавиться от близорукого неприятия потерь, присущего оценке акций по сравнению с облигациями? Ответ: один год.

Талер и Бенарци исследовали доходность, стандартное отклонение и вероятность положительной доходности акций с временными горизонтами прогнозирования в час, день, неделю, месяц, год, десять и сто лет. Затем они использовали простую функцию полезности, основанную на коэффициенте неприятия потерь Канемана и Тверски, равном 2 (полезность = вероятность повышения цен – вероятность снижения × 2). Исходя из математических расчетов, коэффициент эмоциональной полезности для инвестора не достигал положительного значения до тех пор, пока за основу не взяли горизонт прогнозирования в один год. Я часто задавался вопросом, случайно ли совпало полушутливое пожелание Уоррена Баффета, чтобы фондовый рынок открывался для торговли только раз в год, с психологическими выводами о близоруком неприятии потерь.

Талер и Бенарци утверждают, что, всякий раз упоминая о неприятии потерь, мы должны также учитывать частоту расчета доходности. Если инвесторы оценивают свои портфели за все более короткие периоды времени, то ясно, что колебания курса акций будут привлекать их все меньше. «Неприятие потерь – это реальность жизни, – объясняют Талер и Бенарци. – А вот частота проведения оценок – личный выбор каждого, который, по идее, можно изменить»[209]209
  Benartzi S., Thaler R. Myopic Loss Aversion and the Equity Risk Premium // Quarterly Journal of Economics 110, no. 1 (February 1995): 73–92.


[Закрыть].

Фактор лемминга

Еще одна психологическая ловушка для инвесторов – искушение повторять за другими, не раздумывая, имеет это смысл или нет. Мы могли бы назвать это заблуждением лемминга.

Лемминги – мелкие грызуны, обитающие в тундре, которые известны своим массовым уходом к морю. В обычные периоды лемминги перемещаются во время весенней миграции в поисках пищи и нового убежища. Однако каждые три-четыре года происходит нечто странное. Из-за резкого увеличения численности и низкой смертности популяция леммингов начинает расти. Как только это происходит, лемминги начинают беспорядочно метаться в темноте. Вскоре они передвигаются и при дневном свете. Если на пути возникает помеха, стая прибывает и увеличивается до тех пор, пока реакция, подобная панике, не заставит зверьков пробиться сквозь препятствие или перепрыгнуть через него. По мере нарастания паники лемминги начинают бросать вызов другим животным, которых обычно избегают. Хотя многие лемминги умирают от голода, нападения хищников и несчастных случаев, большинство добираются до моря. Там они прыгают в воду и гибнут в волнах.

Поведение леммингов до конца не изучено. Зоологи предполагают, что массовая миграция происходит из-за изменений в рационе и/или стрессовых условий. Скученность и конкуренция среди леммингов, возможно, вызывают гормональные изменения, которые приводят к переменам в поведении.

Почему же очень многие инвесторы ведут себя как лемминги? Чтобы объяснить этот феномен, Баффет поделился в годовом отчете компании Berkshire Hathaway за 1985 год одной из любимых историй Бена Грэма.

Святой Петр встретил с плохими новостями разведчика нефти, направлявшегося к своей небесной награде. «Ты имеешь право войти в рай, – сказал святой Петр, – но, как видишь, обитель для нефтяников переполнена. Тебя туда никак не втиснуть». Немного подумав, разведчик нефти спросил, может ли он сказать местным обитателям всего четыре слова. Просьба показалась святому Петру безобидной, и он согласился. Разведчик нефти сложил ладони рупором и завопил: «В аду обнаружена нефть!» Ворота немедленно открылись, и все нефтяники выбежали наружу. Пораженный увиденным, святой Петр пригласил разведчика войти в обитель и занять свободное место. Но тот задумался. «Нет, – в итоге сказал он, – я, пожалуй, присоединюсь к остальным ребятам. Возможно, в этих слухах все-таки есть доля правды».

Чтобы помочь инвесторам избежать этой ловушки, Баффет предлагает подумать о профессиональных финансовых менеджерах, слишком часто получающих вознаграждение за счет системы, которая приравнивает безопасность к среднему уровню и поощряет приверженность стандартным практикам, а не независимое мышление. «У большинства менеджеров, – сказал Баффет, – очень мало стимулов для принятия разумного решения, которое может показаться кому-то глупым. Их личное соотношение выгод и потерь слишком очевидно: если нестандартное решение срабатывает успешно, их с одобрением похлопывают по спине, а если оно оказывается неудачным, их увольняют. Поэтому традиционно они выбирают путь слабых: как группу леммингов всячески порицают, но ни один отдельный лемминг никогда не получал плохих отзывов в прессе»[210]210
  Berkshire Hathaway Annual Report, 1984, 14.


[Закрыть].

Преодоление эмоциональных ловушек

Каждое из этих распространенных заблуждений создает проблемы для инвесторов, неспособных избежать их пагубных последствий, но, на мой взгляд, самое серьезное из них – близорукое неприятие потерь. Я считаю, что это наиболее трудное психологическое препятствие, которое мешает инвесторам успешно применять метод Уоррена Баффета. За свой почти тридцатилетний профессиональный опыт я воочию убедился в том, с какими трудностями сталкиваются инвесторы, портфельные менеджеры, консультанты и члены комитетов крупных корпоративных фондов при оценке потерь, усугубленной их частым подсчетом. Преодоление этого психологического бремени наносит ущерб всем, за исключением очень немногих избранных людей.

Возможно, нет ничего удивительного в том, что человек, преодолевший близорукое неприятие потерь, стал величайшим инвестором в мире – Уорреном Баффетом. Я всегда считал, что долгосрочный успех Баффета во многом обусловлен уникальной структурой его компании. Berkshire Hathaway владеет как обыкновенными акциями, так и предприятиями, находящимися в полной собственности, поэтому Баффет лично смог убедиться, насколько неразрывно связаны рост стоимости этих предприятий и цены на их обыкновенные акции. Ему не требуется каждый день следить за курсом акций, ведь Баффет не нуждается в подтверждении рынка, что он сделал правильные инвестиции. Как он любит повторять: «Мне не нужен курс акций, чтобы понимать то, что я уже знаю о стоимости».