Текст книги "Заметки в инвестировании, 3-е издание"
Автор книги: Арсагера УК
Жанры:
Ценные бумаги, инвестиции
,сообщить о нарушении
Текущая страница: 13 (всего у книги 35 страниц)
Выводы
Для того чтобы правильно интерпретировать новости об изменении ВВП необходимо помнить, следущее:
• рост ВВП, как правило, приводит к росту курсовой стоимости акций компаний, производящих товары и услуги. При снижении ВВП необходимо сравнивать этот показатель с уровнем инфляции в стране, так как даже при снижении объема производства прибыль компаний-производителей может расти за счет роста цен на производимые товары и услуги;
• изменение ВВП оказывает влияние на весь фондовый рынок в целом.
Таким образом, при растущем ВВП на фондовом рынке наблюдается тенденция к росту стоимости акций, при падающем ВВП может наблюдаться тенденция к снижению. Однако, это не единственный показатель, который оказывает влияние на стоимость акций, поэтому для принятия инвестиционных решений необходимо руководствоваться совокупностью факторов, которые оказывают влияние на рынок в целом или конкретную компанию.
6.7. Взаимосвязь экономики компаний и стоимости их акций
В наших материалах мы уже говорили, от каких экономических показателей деятельности компаний зависит курсовая стоимость их акций (P). Это прибыль (Е), выручка (S), размер собственных средств (BV), ставка требуемой инвестором доходности, рентабельность выручки и собственного капитала. Тем не менее, для многих участников рынка под большим вопросом остается сам факт наличия такой зависимости. Многие полагают, что компании со своей экономикой живут сами по себе, а рынок их акций сам по себе. В этом материале мы расскажем об исследовании, которое мы провели, чтобы выявить, какая взаимосвязь существует между экономикой компаний и стоимостью их акций.
Представьте, что мы перенеслись во времени на 10 лет назад и прихватили с собой бухгалтерскую отчетность компаний, обращающихся на фондовом рынке. Перед аналитиками была поставлена задача: используя информацию из отчетов компаний, выбрать лучшие акции и сформировать портфель по ценам, которые были 10 лет назад. Естественно, не используя информацию о текущих ценах.
Сразу сообщим – портфель, составленный из акций, выбранных таким способом, существенно опередил результаты рынка (индекса ММВБ).
Вывод № 1: Существует взаимосвязь между экономикой и стоимостью акций и, если точно спрогнозировать результаты будущей деятельности компании, эти результаты рано или поздно найдут отражение в стоимости ее акций.
В этом выводе есть два тонких момента. Первый: «если точно спрогнозировать результаты будущей деятельности». В нашем эксперименте мы легко решили этот вопрос «с помощью машины времени», но на практике это очень трудная задача. Второй тонкий момент: «рано или поздно». Как быстро результаты деятельности находят отражение в стоимости?
Далее мы стали искать период времени, в течение которого проявляется данная зависимость. Для каждой отчетной даты, по каждой компании у нас имелись данные о фактической стоимости ее акций (Р), текущей прибыли (Е), выручке (S) и о размере собственных средств (BV). Для каждой отчетной даты, опираясь на как бы известные нам в «будущем» показатели деятельности (информация из отчетности), мы могли рассчитать «справедливую» стоимость акций (Р’). Естественно, что текущая рыночная стоимость (Р) и будущая расчетная «справедливая» стоимость (Р’), как правило, не совпадают.
Для рассматриваемого исторического периода мы брали разные временные интервалы (квартал, полгода, год, два года, три и т.д.) и сравнивали текущую и «будущую» расчетную стоимости, а затем выбирали акции, где разница этих стоимостей имела максимальное значение. Затем мы изучали, в течение какого времени в последующих периодах фактическая цена максимально приближалась к расчетной. Иными словами, как долго может сохраняться разница между расчетной справедливой стоимостью и фактической ценой.
Вывод № 2: Мы выяснили, что для «голубых фишек» средний период времени, когда экономические результаты деятельности начинают отражаться в стоимости акций, составляет 1 год. Для «второго эшелона» этот период времени может составлять 2-3 года.
Наглядно были выделены четыре типовых ситуации (сценария), позволяющие изучать скорость проявления взаимосвязи стоимости акций и экономических показателей деятельности компании.
Первая ситуация: Хорошая динамика экономических показателей – низкая цена акций. В этом случае цена акций «догоняет экономику». Исторические данные показали, что иногда при этом стоимость акции может долго оставаться на одном уровне, а потом резко вырастает до экономически обоснованного уровня или даже превышает его. Внешним наблюдателям часто кажется, что скачок спровоцировала одна из последних новостей. Например, новость об интересе со стороны крупного инвестора или заказ на скупку. Но причиной появления такой новости является накопившийся потенциал, который и порождает заказ на скупку или интерес «стратега». Последующее превышение стоимости может быть результатом рыночной рефлексии.
Вторая ситуация: Плохая динамика экономических показателей – высокая цена акций. Это ситуация противоположна первой. В этом случае стоимость акций снижается, догоняя «ухудшающуюся» экономику. В какой-то момент «отрицательный» потенциал накапливается, все большее количество держателей акций не могут игнорировать плохие результаты, разочаровываются и продают акции.
Третья ситуация: Плохая динамика экономических показателей – низкая цена акций. В этом случае цена акций уже отражает плохое состояние дел в компании и, как правило, снижается параллельно с ухудшением динамики.
Четвертая ситуация: Хорошая динамика экономических показателей – высокая цена акций. В этом случае цена с течением времени может снижаться или долгое время находиться «в боковике». До тех пор, пока не возникнет соответствия между ценой и экономикой. Иногда такие акции могут даже расти как бы «авансом», но темп их роста, как правило, ниже, чем темпы улучшения экономики.
Каждая из этих ситуаций доказывает взаимосвязь «экономики» и стоимости акций и может характеризовать скорость проявления данной зависимости.
Еще возможна ситуация, когда фактические цены акций соответствуют расчетным, а их динамика соответствует изменению экономических показателей деятельности (положительному или отрицательному). Эта ситуация доказывает взаимосвязь «экономики» компаний и стоимости их акций, но не дает информации о скорости проявления данной взаимосвязи.
Очередным «тонким моментом» в исследовании является расчет справедливой стоимости (Р’) на основании экономических показателей, таких как текущая прибыль (Е), выручка (S), размер собственных средств (BV). Для каждой отчетной даты в изучаемом историческом периоде по каждой компании мы определяли коэффициенты Р/Е, P/S, P/BV, которые в этот момент должны были бы нормально характеризовать стоимость компании на основании этих экономических показателей (Е, S, BV). В результате для каждого показателя мы получили свою «справедливую» расчетную стоимость: стоимость, рассчитанную на основе прибыльности (РЕ), выручки (PS) и размера собственных средств (PBV). Точно так же, сопоставляя разницу между этими расчетными показателями и фактическими, изучая скорость, с которой эта разница сокращается, мы выяснили влияние, которое каждый из этих показателей оказывает на приближение фактической рыночной стоимости к расчетной.
Вывод № 3: Разные экономические показатели оказывают разный эффект на стоимость акций.
Данные показатели характерны для любой компании, но помимо них существуют показатели деятельности, характерные для каждой отрасли. В «нефтянке», например, объем разведанных запасов, в «энергетике» – установленные мощности. Они тоже вносят свой вклад в проявление этой взаимосвязи. Наши исследования нацелены на то, чтобы выявить их влияние. Для точности прогнозов критична как переоценка, так и недооценка этого влияния.
Следует отметить, что на практике фактическая стоимость почти никогда в точности не отражает «экономику». В динамике это можно выразить в виде двух линий на графике. Первая отражает «справедливую» стоимость, рассчитанную на основе экономических показателей, а вторая – фактическую рыночную цену на бирже. Вторая будет все время колебаться относительно первой, как правило, достаточно плавной линии. Эти постоянные колебания и создают иллюзию отсутствия взаимосвязи. Ежеминутные хаотичные колебания рынка превращаются в закономерность на длинных временных интервалах. Конечно, рост акций зависит от того, покупают их или нет. Но готовность покупать зависит от результатов бизнеса.
Остался один «тонкий момент», который мы еще не обсудили: как максимально точно спрогнозировать результаты будущей деятельности? Это та задача, на которой сконцентрированы все усилия нашего аналитического подразделения. Как это делается? Это тема для отдельного материала.
Выводы
• Результаты наших исследований показали четкую взаимосвязь между экономическими показателями деятельности компаний и стоимостью их акций.
• В каждый отдельный момент времени фактическая рыночная цена акций почти никогда не совпадает со стоимостью, рассчитанной на основе экономических показателей деятельности компаний. Эта взаимосвязь носит динамический характер и проявляется в течение 1 года для «голубых фишек» и в течение 2-3 лет для акций «второго эшелона».
• Разные показатели оказывают разное влияние на данную взаимосвязь.
• Можно не бояться текущих колебаний, если уверен в точности своего прогноза экономических показателей.
■ В рамках курса «Университет» следующим читайте материал 7.3. Показатель ROE – это суть бизнеса
6.8. Интеллект фондового рынка
Уровень риска того или иного финансового инструмента определяется его волатильностью (или стандартным отклонением) – это одна из гипотез Теории Марковица о построении оптимального портфеля. Мы не будем здесь обсуждать саму теорию Марковица – это тема для отдельного материала. Постараемся разобраться, что же показывает волатильность. По нашему мнению, это своего рода индикатор интеллекта участников рынка: чем выше волатильность, тем ниже уровень знаний и наоборот. Попытаемся объяснить логику этого утверждения.
Волатильность – это подверженность цены финансового инструмента (например, акции) колебаниям. Чем сильнее колебания (отклонение от среднего значения), тем выше мера риска такого актива. По логике Марковица высокая волатильность свидетельствует о непредсказуемости поведения цены и делает актив более рисковым для вложения. Попытаемся посмотреть на это с другой стороны.
Волатильность как показатель интеллекта фондового рынка
Когда цена акции начинает резко расти, это привлекает внимание ряда игроков, которые пытаются поучаствовать в этом и своими покупками придают этому росту дополнительный импульс. Продолжающийся рост привлекает еще больше внимания и новых игроков. Это происходит до тех пор, пока не иссякнет количество вновь привлекаемых игроков, после чего ситуация может измениться на противоположную, особенно при возможности играть на понижение.
Чем больше на рынке игроков, пытающихся участвовать в таких флэш-мобах, тем сильнее может быть амплитуда колебаний. Этот процесс известен под названием рефлексия рынка и хорошо описан Дж.Соросом в книге «Алхимия финансов».
Получается, что огромная масса людей приобретает или продает акции в попытке проехать на очередном колебании, не отдавая себе отчета и даже не задаваясь вопросом о том, сколько этот актив стоит на самом деле. Люди пытаются «чем-то» торговать, не зная, сколько это «что-то» стоит на самом деле, а просто пытаясь угадать настроение «толпы». Такой легкомысленный и самонадеянный подход не может свидетельствовать о высоком уровне знаний. Это скорее свидетельство игровой зависимости.
Почему чем больше инвесторов совершают сделки осмысленно, тем ниже волатильность?
Когда предприниматель покупает товар (сырье, материалы) для своего бизнеса, он имеет план того, как будет их использовать и сколько заработает. Он четко знает, по какой цене выгодно покупать товар, а по какой нет. Если товар удалось купить дешевле, чем рассчитывал – это удача для предпринимателя. Если товар стоит дороже, его просто нет смысла покупать.
Так же может рассуждать инвестор, ориентируясь на соотношение «цена акции – экономика компании». По одной цене купить ЛУКОЙЛ или Норильский Никель – это хорошее вложение денег в бизнес этих компаний, по другой цене – нет. Если цена на акцию упала, а с экономикой компании все в порядке – это удача и хорошая возможность для инвестора докупить этих акций.
Но это вовсе не повод сильно расстраиваться, если он покупал их дороже. Главное, что в момент покупки соотношение «цена акции – экономика компании» устраивало инвестора.
Так рассуждают крупные инвесторы. У них просто и нет возможности рассуждать и действовать по-другому. Зачастую у них просто нет возможности купить или продать свой пакет акций на открытом рынке. Своим объемом операций по покупке они могут взвинтить цену акции до такой степени, что она будет неинтересна для инвестиций, а операциями по продаже могут обвалить до уровня, когда продавать уже не имеет смысла.
Поэтому крупные инвесторы охотно участвуют в IPO, где можно купить крупный пакет по фиксированной цене. По этой же причине цена на крупный пакет акций может отличаться от рыночной как в большую, так и в меньшую сторону.
Поведение и логика крупных инвесторов могут служить хорошим примером для остальных. При совершении сделок с акциями (независимо от объема) имеет смысл ориентироваться на стоимость бизнеса, а не на поведение толпы игроков. Скорее наоборот, поведение толпы имеет смысл использовать.
Чем больше людей совершает сделки осмысленно, ориентируясь на стоимость и экономические показатели бизнеса, тем меньше возможностей у игроков раскачать рынок, тем ниже амплитуда колебаний, то есть ниже волатильность.
Кто-то может возразить, что дело не в уровне знаний, а в том, что у разных участников расходятся взгляды на стоимость бизнеса той или иной компании. Но на примере акций второго эшелона можно видеть, что это скорее ведет к расширению спреда (разницы между ценой покупки и продажи). Волатильность акций второго эшелона, как правило, относительно невысокая, потому что операции с ними требуют высокой квалификации и чаще совершаются именно как вложение в бизнес, а не с целью сыграть на настроении рынка.
Выводы
• Высокая волатильность свидетельствует о большом количестве участников, которые действуют неосмысленно и не имеют представления о стоимости актива. А иметь большое количество таких участников рынка действительно рискованно: если резко понадобятся деньги, то не факт, что в этот момент удастся продать актив за адекватную цену.
• Высокий риск – высокая доходность: именно высокая волатильность и неадекватность участников рынка может позволить собрать хороший пакет акций по привлекательным ценам, ну а в последующем и реализовать его на выгодных условиях.
• На наш взгляд волатильность рынка обратно пропорциональна общему уровню знаний его участников.
P.S. Волатильность российского фондового рынка одна из самых высоких в мире.
● В рамках курса «Факультатив» следующим читайте материал 8.6. Платите «премию за контроль»? Собираетесь воровать?
Глава 7. О фундаментальном анализе 7.1. Такой понятный и загадочный Р/Е
Р/Е, пожалуй, самый знаменитый из коэффициентов, которые используются при оценке стоимости акций. Много спорят, низко или высоко по этому коэффициенту стоят фондовые рынки тех или иных стран. Поговорим и мы.
1. Определение коэффициента P/E
Коэффициент Р/Е характеризует количество лет, за которые окупится цена акции. Считать его можно как в расчете на одну акцию, так и по компании в целом. Можно стоимость всей компании (Р) разделить на ее чистую прибыль (Е), а можно стоимость одной акции разделить на прибыль, приходящуюся на одну акцию – результат будет одинаковым. Несложно посчитать данный коэффициент для отдельных отраслей (стоимость компаний отрасли делим на их суммарную прибыль) или даже для фондового рынка той или иной страны.
2. Переворот коэффициента P/E
Р/Е – это количество лет (оно же количество годовых прибылей). Тогда что такое Е/Р?
Е/Р – годовая процентная ставка, которую будет получать инвестор в процентах от вложений (цены приобретения акции) в виде чистой прибыли. Обозначим ее за R = Е/Р. Так как эта ставка фактически возникает из реальной котировки акции на рынке, ее порой называют «требуемая инвестором доходность». О том, что из себя представляет эта доходность, поговорим ниже.
3. Урок математики
Мы знаем, что, согласно теории дисконтированных денежных потоков, стоимость компании можно выразить (пускай несколько упрощенно, но будем использовать в качестве потоков значение чистой прибыли Е) в виде бесконечного ряда:
Если E = E1 = E2 = ...En, то сумма ряда стремится к значению E/R. Да, такая сложная, бесконечная сумма дробей стремится к такой простой дроби. Выкладки приводить здесь не будем, не верите – проверьте. Что интересно, получилась та же дробь, что из предыдущего абзаца. Таким образом, при условии постоянства прибыли (а об этом речь пойдет ниже) и, зная текущую стоимость, можно посчитать, какую ставку Вы будете получать. Впрочем, коэффициент Р/Е мы уже переворачивали ранее.
Известно также, что если прибыль Е растет с неким средним темпом G, то
и эта сумма стремится к E/(R – G), опять же выкладки приводить здесь не будем, не верите – проверьте.
Эти равенства очень важно запомнить! Также отметим, что в первом случае на сумму первых 10 членов (то есть прибыли за первые 10 лет) приходится 84% от общей стоимости компании (при уровне доходностей от бизнеса около 20%), а во втором случае около 74% (при темпах роста около 4-5%). То есть ближайшие десять лет вносят основной вклад в оценку текущей стоимости – это необходимо отметить для понимания последующих расчетов.
4. Практика
До этого мы рассматривали Е/Р в условиях реальных ставок. На практике все немного сложнее. Мы знаем текущую прибыль Е (например, достаточно точно прогнозируем прибыль текущего года), естественно, знаем текущую цену Р, отсюда известно и значение Р/Е.
Согласно вышеописанному, Е/Р = R – G или R = Е/Р + G. Правильно исполь-зовать именно эту формулу, так как именно она существует на практике. Сейчас объясним почему.
Что же такое G на практике и почему она не равна нулю? G – темп роста прибыли бизнеса в будущем, в нем непременно будет две составляющих: G = (1 + i) * (1 + a) – 1 или можно проще G = i + a, где i – инфляция, фактически рост цен на продукцию компании при сохранении нормы прибыли (доля себестоимости, например, постоянна), приводит ровно к такому же номинальному росту прибыли, равному темпам инфляции (исторически инфляция > 0, так как печатать деньги было и будет проще, чем производить блага); a – реальный рост прибыли из-за развития бизнеса, в среднем по экономике он равен реальному росту ВВП (который может быть и отрицательным, но все же прогресс берет свое, и в целом статистика говорит о положительном значении этого показателя), хотя у каждой конкретной компании он свой – больше или меньше среднего (а точнее средневзвешенного) значения изменения ВВП. Таким образом фактическое значение Е/Р компании, работающей в экономике с ненулевой инфляцией, уже включает i, то есть Е/Рфакт = (Е/Р + i). Еще раз повторим, и это необходимо учитывать в приведенной выше формуле (Е/Р = R – G) идет вычисление номинальной ставки и на практике текущее значение Е уже, как правило, содержит так называемый инфляционный рост прибыли. То есть если из текущего фактического значения Е/Р какой либо акции, используя заложенные в него значения инфляции и темпов роста, Вы вычислили номинальную ставку, то изменение этой номинальной ставки может произойти в будущем только на размер изменений темпов инфляции и темпов роста. Например, если взять реальную доходность в размере 4% и реальный рост в размере 2%, то при нулевой инфляции номинальная ставка, которую будет получать инвестор, равняется R = 4% + 0% + 2% = 6%, а текущий Р/Е = 25. Если в будущем возникнет инфляция в размере 2%, то R = 4% + 2% + 2% = 8%, а Р/Е в будущем может уменьшиться до 16,6. Таким образом, если прибыль эмитента уже включает в себя средний темп инфляции, то есть ежегодно часть прибыли фактически формируется из-за роста цен, то несложно высчитать реальный размер прибыли вычитанием темпов инфляции.
Если у компании текущий Р/Е = 10, средние значения по экономике темпов роста производства, а также роста цены на продукцию и себестоимость, то при уровне инфляции в прошлом и будущем 5% годовых и росте ВВП на ближайшие 5-10 лет в размере 3% в год инвестор фактически будет получать реальную ставку от владения таким бизнесом 10% – 5% + 3% = 8%. Номинальная же ставка будет равняться 10% + 3% = 13%.
В этой связи интересно оценить реальную доходность двух фондовых рынков (информация на середину 2017 года) – России и США, используя основные фондовые индексы, а также значения макроэкономических показателей в прошлом и долгосрочные прогнозы на будущее.
Р/Е
Е/Р
Инфляция
Рост ВВП
Реальная доходность
Россия
7,4
13,5%
4,40%
1,50%
13,5% – 4,4% + 1,5% = 10,6%
США
26
3,8%
1,60%
2,10%
3,8% – 1,6% + 2,1% = 4,3%
5. Самое интересное (вместо выводов)
• фактически Е/Р – значение реальной доходности при условии нулевой инфляции и при допущении, что развитие компании нулевое, а также в случае равенства значения инфляции и темпов роста;
• если текущее Е образовано под влиянием инфляции (то есть часть прибыли из-за темпов инфляции) и инфляция в будущем будет на этом же уровне, то значение реальной доходности от владения акцией можно посчитать по формуле Е/Р – i + a;
• если компания в будущем будет демонстрировать высокие темпы роста именно из-за развития и/или цены на ее продукцию будут расти стабильно выше инфляции (i), то номинальная и реальная доходность от владения акциями такой компании может быть существенно выше средней, а текущее значение Р/Е такой компании может быть выше среднего;
• при высоких темпах роста экономики и при равенстве инфляций Р/Е в развивающейся стране может быть больше, чем Р/Е в развитой стране.
Стоит отметить, что при росте значения P/E доходность на окне год-два может быть значительно выше. Разберем, почему так происходит. Допустим P/E = 4, а P = 100, тогда E = 25 (E = 100/4). Через год компания заработала предполагаемый размер прибыли и, соответственно, стоимость ее капитала стала на 25 единиц больше. В этом случае, размер прибыли E уже следующего года составит 31,25 (с учетом реинвестирования прибыли прошедшего года с той же рентабельностью). Если предположить, что значение P/E за прошедший год возросло до 5, то в этом случае стоимость компании P будет составлять 156,25 (P = 31,25 * 5), что при начальной стоимости компании в 100 единиц соответствует доходности в 56,25% на годовом окне.
7.2. Коэффициент P/BV (P/B)
В своих аналитических материалах УК «Арсагера» представляет прогноз различных финансовых коэффициентов. В данном материале мы подробно остановимся на таком финансовом коэффициенте, как P/BV.
Как рассчитать P/BV (P/B)
Коэффициент P/BV (price-to-book value) состоит из двух показателей: в числителе – капитализация компании, в знаменателе – ее балансовая стоимость.
C расчетом капитализации все просто:
P = Qs * Ps,
где P – капитализация компании;
Qs – количество акций компании в обращении;
Ps – рыночная стоимость одной акции компании.
Теперь рассмотрим знаменатель. Cинонимами «балансовой стоимости» являются «Собственный капитал» и, если мы ведем речь об акционерном обществе, «Акционерный капитал». Иными словами, это активы компании, сформированные за счет собственных источников средств. В российских стандартах учета собственный капитал состоит из следующих составляющих:
• Уставный капитал, который представляет собой номинальную сумму всех выпущенных в обращение акций.
• Добавочный капитал, который состоит из:
1. разницы между средствами, полученными от реализации акций, и их совокупной номинальной стоимостью;
2. переоценки стоимости основных средств.
• Резервы, предусмотренные законодательством и уставом компании.
• Нераспределенная прибыль компании – кумулятивный показатель прибыли за предыдущие годы и прибыль текущего периода, которые не были распределены обществом.
Все эти данные можно найти в бухгалтерском балансе компании. В общем случае собственный капитал можно рассчитать как разницу между активами компании и ее чистым долгом.
Почему коэффициент P/BV (P/B) так важен?
Фактически, коэффициент P/BV (P/B) – это соотношение рентабельности собственного капитала (ROE) к требуемой доходности.
,
где P – капитализация компании;
BV – балансовая стоимость;
Е – чистая прибыль компании;
ROE – рентабельность собственного капитала;
r – требуемая доходность (рыночная ставка).
Рассмотрим составляющие данной формулы подробнее.
Коэффициент цена/прибыль (P/E) показывает количество лет, за которое окупаются инвестиции в тот или иной бизнес. Если мы «перевернем» данный коэффициент, то получим соотношение E/P (соотношение чистой прибыли к стоимости компании), которое представляет собой ставку доходности (в процентах годовых), которую будет получать инвестор в виде чистой прибыли. Обозначим данную ставку как r. Фактически, r – это требуемая рыночная доходность от вложений в тот или иной бизнес.
Соотношение E/BV показывает, сколько было получено чистой прибыли на рубль собственного капитала, то есть это эффективность (рентабельность) собственного капитала, или, другими словами, – ROE (return on equity).
Итак, ROE – ставка, под которую в компании работают средства акционеров, а r – рыночная ставка доходности. Таким образом, P/BV (P/B) отражает эффективность работы средств акционеров в сравнении с рыночной доходностью, которую может получить инвестор.
Чем эффективнее используются собственные средства, тем больше может быть отрыв ставки, под которую работают средства акционеров в компании, от требуемых ставок доходности на рынке.
В связи с этой особенностью коэффициента P/BV (P/B) стоит рассмотреть одно из распространенных заблуждений, присутствующих на фондовом рынке: «если коэффициент P/BV больше среднеотраслевого, то компания переоценена рынком». На самом деле это может быть не так. Если по компании прогнозируется стабильно высокий уровень ROE (выше r), то абсолютно нормально, что коэффициент P/BV у нее будет выше среднеотраслевого, это лишь означает, что средства акционеров в данной компании работают эффективнее, чем в других компаниях той же отрасли. Зная об этом, можно не бояться приобретать акции компаний с высоким показателем коэффициента P/BV (P/B), ведь теперь Вы знаете, что он выражает эффективность использования средств акционеров по отношению к требуемым ставкам доходности на рынке.
Как используется коэффициент P/BV (P/B) в УК «Арсагера»
При оценке компаний и прогнозировании их будущей стоимости мы используем коэффициент P/BV (P/B) следующим образом:
1. На первом этапе, согласно методике прогнозирования цен на акции, мы прогнозируем требуемую доходность для данной компании (то есть ставку r).
2. Далее, помня о том, что P/BV = ROE/r, нам необходимо спрогнозировать стабильный уровень ROE для данной компании.
3. Таким образом, мы получаем прогнозное значение коэффициента P/BV (P/B). Если мы умножим его на прогноз балансовой стоимости компании (BV), то получим стоимость компании в будущем.
♦ В рамках курса «Аспирантура» следующим читайте материал 7.4. Коэффициент P/S. А что он может?
7.3. Показатель ROE – это суть бизнеса
ROE (Return on Equity) – это показатель рентабельности собственного капитала компании, который демонстрирует отношение чистой прибыли к собственному капиталу компании. То есть ROE в 20% означает, что каждый рубль собственного капитала принес 20 копеек чистой прибыли.
ROE – это ключевой показатель для собственников бизнеса. Он позволяет определить эффективность и целесообразность ведения бизнеса. Чем выше ROE, тем выше эффективность, с которой в компании работают средства акционеров. При этом, если соотнести ROE с рыночной ставкой доходности (ROE/r), то можно определить эффективность работы средств акционеров в сравнении с рыночной доходностью, которую может получить инвестор. Это, в свою очередь, позволяет определить целесообразность ведения бизнеса. Если ROE компании стабильно ниже рыночных ставок доходности, то эффективнее будет ликвидировать компанию и вложить средства в рыночные активы. Например, если ROE некой компании стабильно держится на уровне 5% и нет перспектив увеличения ROE, то собственнику бизнеса будет рациональнее продать активы компании, а полученные средства положить на банковский депозит под ставку в 8%.
«Вложение в акции – это вложение в бизнес» – так звучит один из постулатов инвестирования УК «Арсагера». Именно поэтому мы оцениваем бизнес с позиции собственника, уделяя максимальное внимание показателю ROE как отражению эффективности бизнеса.
В рамках нашей методики прогнозирования цен на акции показатель ROE используется для расчета прогнозного значения коэффициента P/BV. Фактически, коэффициент P/BV – это соотношение рентабельности собственного капитала (ROE) к требуемой доходности (то есть ставке r).
P/BV = (P/E)/(BV/E) = (E/BV)/(E/P) = ROE/r
Аналитикам необходимо спрогнозировать стабильное значение ROE и требуемую доходность для определенной компании, что позволяет получить прогнозное значение коэффициента P/BV. Если мы умножим его на прогноз балансовой стоимости компании (BV), то получим стоимость компании в будущем.
Рассмотрим вопрос расчета ROE. Можно встретить трактовку расчета ROE, когда чистую прибыль соотносят к среднему за период значению собственного капитала. Однако данный подход, на наш взгляд, несколько искажает суть показателя, занижая значение ROE, особенно при высоких показателях прибыли.
ROE – это ставка, под которую в компании работают средства акционеров. Можно сказать, что ROE – это доходность бизнеса. Соответственно, для расчета этой доходности (как и любой другой) необходимо соотносить размер инвестированных средств (собственного капитала) с полученным результатом (прибылью компании). Таким образом, ROE рассчитывается как отношение чистой прибыли к размеру собственного капитала компании на начало отчетного периода (как правило, года).
■ В рамках курса «Университет» следующим читайте материал 7.6. Метод сравнительных коэффициентов
7.4. Коэффициент P/S. А что он может?
Ранее мы рассказали о таких важных коэффициентах, как Р/В и Р/Е. Но понимание бизнеса компании не будет полным, если не уделить внимание такому показателю как P/S.
