Текст книги "Управляя рисками"

Автор книги: Питер Норман

сообщить о нарушении

Текущая страница: 8 (всего у книги 48 страниц) [доступный отрывок для чтения: 11 страниц]

вой палаты». Эти сложности и разнообразие были вызваны наличием

огромного числа железнодорожных компаний начала XIX века, кото-

рые вынуждены были вести свои составы по отрезкам путей, принад-

лежавшим какой-либо из них. «В огромном, полном бухгалтеров доме

на Истон-сквер в Лондоне» принимались и регулировались платежи

за перевозку пассажиров и грузов между станциями по территориям,

управлявшимся разными железнодорожными компаниями12.

В 1874 году Лондонская фондовая биржа учредила клиринговую

палату для брокеров, которая, по словам Джевонса, должна была за-

ниматься клирингом «не денежных сумм, а акций». Так как брокеры

занимались взаиморасчетами раз в две недели (или ежемесячно, ког-

да речь шла о клиринге государственных ценных бумаг Великобри-

тании), то получилось так, что они зачастую продавали и покупали

одни и те же акции по многу раз в течение данного периода. Клирин-

говая палата устранила необходимость в многочисленных двусторон-

них операциях с ценными бумагами, обязав каждого из своих чле-

нов готовить отчет об общем количестве акций, которые они должны

были получить или представить другому члену клиринговой палаты.

Затем управляющий клиринговой палатой указывал дебиторам, ка-

кое количество акций они должны передать кредиторам для закры-

тия сделки. Переводы осуществлялись между брокерами, а не на счет

клиринговой палаты. Общим результатом подобной практики стало

снижение объемов транзакций, так что «фактически переводимые

объемы не превышали 10 процентов от общего количества подлежа-

щих клирингу транзакций», что, соответственно, определило и суще-

ственные сокращения объемов платежей в установленные дни.

112 Часть II. Клиринг с участием центрального контрагента: становление системы

В своем труде Джевонс ссылается на введение клиринговой про-

цедуры Ливерпульской ассоциацией хлопковых брокеров в целях

упрощения расчетов по форвардным сделкам на хлопок. В то время

это стало прогрессивным новшеством в области клиринга в Англии.

Но Джевонсу, к сожалению, было неведомо, что клиринговые палаты

играли ключевую роль в сфере фьючерсной торговли уже более века

назад. Это происходило в стране, находившейся на другом краю све-

та, которая в 1640 году – то есть более трех столетий назад – добро-

вольно отгородилась от западного мира в экономическом, диплома-

тическом и культурном смысле. Речь идет о Японии.

4.4. Рисовый рынок Дэдзима

В 1730 году сёгун, управлявший Японией от имени императора через

военных губернаторов, издал указ о превращении рисового рынка

Дэдзима в Осаке13 в официальную биржу.

Япония, почти полностью закрытая от внешних влияний, пред-

ставляла в то время общественный строй, в котором главенствовал

класс феодальных помещиков-самураев, однако в городах, в услови-

ях развивающейся денежной экономики, все больший вес приобрета-

ли купцы и ремесленники.

Основной сельскохозяйственной культурой Японии был рис. Зем-

левладельцы и феодальные правители страны ежегодно изымали долю

урожая в виде арендной платы и налогов с крестьян – арендаторов

земли. Нуждаясь в деньгах на продукты, вооружение и жизнь при

дворе, они стали отвозить излишки риса на продажу в Осаку и Эдо

(современный Токио). Землевладельцы начали продавать складские

расписки, или товарные квитанции (cho-ai-mai), по которым можно

было получить наличные за рис, хранившийся в городе или в дерев-

не. Из-за капризов погоды, неустойчивых урожаев и тенденции (свой-

ственной дворянству всех эпох) жить не по средствам лендлорды-

самураи вскоре стали продавать складские расписки в счет будущих

поставок риса. Торговля этими расписками и дала начало рынку

фьючерсных поставок риса, центром которого стала Осака.

Указ 1730 года устанавливал правила торговли складскими распис-

ками на рис (cho-ai-mai-kaisho), аналогичные современным правилам

фьючерсных торгов. Согласно этим правилам, неотъемлемой частью

йицарепо хывогнирилк яиротси яяннаР .4113

рыночной инфраструктуры отныне являлись клиринговые палаты14.

Правила предусматривали следующее:

– договоры заключались на ограниченный срок;

– в течение установленного срока условия договоров были стан-

дартными;

– договоры заключались на оговоренный сорт риса в рамках свое-

го срока действия;

– продление договора на новый срок не допускалось.

Кроме того, все сделки подлежали клирингу в клиринговых пала-

тах, где каждый торговец должен был иметь кредитную историю.

Подобная организация рыночной деятельности, позволявшая

торговцам и поставщикам хеджировать позиции, оказалась весь-

ма успешной. К 1732 году на рисовом рынке Дэдзима было зареги-

стрировано 1300 трейдеров, 500 из них были оптовыми торговцами,

а 800 – брокерами15. Также существовало от 50 до 60 клиринговых

палат и более 1000 человек занимались расчетами по сделкам между

продавцами риса и брокерами16.

По словам Ульрики Шеде, профессора Калифорнийского универси-

тета (Сан-Диего), изначально клиринговые палаты существовали для

того, чтобы обменивать рис на деньги и держать депозиты торговцев

рисом. Однако по мере расширения биржевого бизнеса они постепен-

но занялись и расчетами по сделкам. Клиринговым палатам не разре-

шалось осуществлять собственные торговые операции. Вместо этого

они принимали комиссию и маржу на открытые позиции, а получая

торговую разницу, принимали на себя обязательства по исполнению

условий контракта. Таким образом, по словам Шеде, торговцы могли

«производить расчеты по рыночным позициям в клиринговой палате,

вне зависимости от кредитоспособности конечного контрагента»17.

В XIX веке рисовый рынок Дэдзима столкнулся с некоторыми

трудностями. Число клиринговых палат сократилось всего до четы-

рех: как считает Шеде, это было, вероятнее всего, связано с тем, что

палаты, нуждавшиеся в большом количестве служащих, несли соот-

ветствующие затраты. В период между 1830 и 1843 годами Япония

испытала экономический кризис, вызванный плохими урожаями,

рисовыми волнениями и высоким уровнем задолженностей. Шеде

114 Часть II. Клиринг с участием центрального контрагента: становление системы

рассказывает, как в эти годы клиринговые палаты повышали размер

комиссионных и маржи, чтобы сократить до минимума риск, связан-

ный с обеспечением фьючерсов.

Японская политика изоляции закончилась 8 июля 1853 года, когда

в Токийский залив вошла американская эскадра «черных кораблей» под

командованием Мэтью Перри. Рисовый рынок Дэдзима был подорван

беспорядками, сопровождавшими свержение сегуната и открытие Япо-

нии для внешнего мира. Рынок просуществовал до 1869 года, то есть

еще год после того, как император вернул себе политическую власть

в Японии во время революции Мэйдзи, а затем имперские власти объ-

явили спекуляцией и запретили торговлю по контрактам, нацеленным

исключительно на получение прибыли за счет разницы в цене18.

Было приказано закрыть все биржи в Японии. Разрешена была

только спотовая торговля рисом. Два года спустя рисовый рынок Дэд-

зима был заново открыт, однако дни его славы миновали безвозврат-

но. Несмотря на легализацию сделок с фиксированными условиями,

они по-прежнему ставились в зависимость от реальной поставки то-

вара при расчетах.

И тем не менее, основываясь на имеющихся данных, можно сделать

вывод, что рисовый рынок в Осаке послужил созданию клиринговых

палат, которые играли роль современных центральных контрагентов,

принимая на себя риски сторон по сделкам и таким образом гаранти-

руя закрытие сделок. Западный капиталистический мир ввел у себя

подобную систему почти через три десятка лет после окончания изо-

ляции Японии в 1853 году.

И все же пальма первенства в изменении системы товарных торгов

принадлежит Великобритании, а другие страны Европы и Соединен-

ные Штаты лишь принимали у нее эстафету по фьючерсам, по мере

того как постепенно менялась система форвардных операций по бу-

дущим контрактам. Именно эти новшества после некоторого пере-

рыва дали новый импульс прогрессу в клиринговой сфере.

4.5. Форварды и фьючерсы

В середине XIX века Британия превратилась в «мастерскую мира».

Лидер мировой индустриализации испытывал все большую зави-

симость от импортного сырья для своих заводов, фабрик, а также

йицарепо хывогнирилк яиротси яяннаР .4115

от продуктов питания для все увеличивающейся рабочей силы в го-

родах. К этому времени США представляли собой страну с развиваю-

щейся экономикой. По мере того как границы освоенной и заселен-

ной территории отодвигались все дальше на запад, США начинали

производить все новые виды товаров, в том числе зерно, хлопок, зо-

лото, а позднее и нефть. Все это поставлялось в города и на заводы

Восточного побережья, на экспорт в Англию и в другие страны.

Индустриальная революция в Европе и быстрый рост городов

и поселений, вырвавшись за пределы Англии, перекинулись вначале

в Бельгию, а затем и далее. Спрос на товары увеличивался, а вместе

с ним увеличивалась и тревога фермерских сообществ и широких го-

родских масс, вызванная резкими колебаниями цен на эти товары.

Понадобилось некоторое время, прежде чем нововведения в обла-

сти технологии и связи вызвали соответствующие перемены в трей-

динговых методах. Уже наступил XIX век, а в Англии еще долго

бо ґльшая часть товаров и сырья продавалась на спотовых условиях.

Самым распространенным методом торгов были аукционы19.

Ненадежность транспортировки и неравноценное качество това-

ров препятствовали предварительным закупкам. Более того, цепочки

поставок – от фермера-пионера, отсылающего излишки зерна, вы-

ращенного на Среднем Западе, на Восточное побережье США, или

с хлопковой плантации американского Юга перед Гражданской вой-

ной до текстильной фабрики на северо-западе Англии – питали со-

бой армию самых разнообразных коммерсантов и прочих посредни-

ков, сильно заинтересованных в сохранении статус-кво.

И все же форвардная торговля, известная также как купля-продажа

товаров «в пути», мало-помалу завоевывала позиции. После неко-

торой задержки это привело к становлению более организованных

фьючерсных рынков, а за ними и клиринговых палат.

Форвардные транзакции в Европе и США получили свое развитие

в основном по тем же причинам, что и рисовый рынок Дэдзима в Япо-

нии XVIII века. Производители и покупатели сельскохозяйственных

товаров стремились избежать ограничений, налагаемых сезонными

колебаниями, используя торговые практики, обеспечивающие защи-

ту от ценовых перепадов методом хеджирования.

Форвардная торговля товарами являла собой промежуточный

этап в развитии рынков от аукционных домов, где из рук в руки

116 Часть II. Клиринг с участием центрального контрагента: становление системы

переходили исключительно товары, до фьючерсных рынков, где тор-

говля стандартизированными контрактами обеспечивала экономи-

ческие преимущества, заключавшиеся в прозрачности цен, контро-

ле рисков и широких возможностях для спекуляции, притом что

участники торгов были избавлены от необходимости поставлять

товары «вживую».

По мере развития форвардных рынков трейдеры научились ис-

пользовать их так же, как позже стали использовать фьючерсы: для

хеджирования позиций путем участия в компенсационных сделках

по спотовым операциям, получая, таким образом, защиту от ценовых

скачков. И все же у этих рынков имелись недостатки. Форвардные

рынки предназначались прежде всего для конечных поставок специ-

фических объемов физических товаров. Стандартизация контрактов

находилась на довольно низком уровне, поэтому и рынки были от-

носительно неликвидными. Форвардная торговля была уязвима для

разного рода рыночных махинаций. Имели место как регулярные,

так и случайные спекулятивные скупки товаров – так называемые

корнеры, когда трейдер приобретал все имеющиеся товарные запасы

и придерживал их, так что все прочие рыночные игроки, чтобы за-

крыть собственные сделки, вынуждены были приобретать эти това-

ры у лица, осуществившего корнер.

Фьючерсные рынки работали на основе более стандартизирован-

ных продуктов, генеральных контрактов и все более четко форму-

лируемых правил. Их иногда называли «рынками договорных обя-

зательств», поскольку фьючерсные рынки были более ликвидными,

чем форвардные, и позволяли трейдерам легче избавляться от обя-

зательств по контракту на покупку или продажу, заключенную

на какую-то дату в будущем, путем проведения противоположной

по характеру транзакции на ту же дату. Ликвидность фьючерсных

рынков возросла еще больше, когда они получили поддержку со сто-

роны клиринговых палат.

Развитию фьючерсной торговли также способствовали новации

в сфере коммуникаций: товары на условиях поставки в будущем ста-

ло возможно приобретать с большей долей уверенности. Расширение

сети железных дорог, пароходств и почтовых служб дало возможность

производителям присылать образцы товаров на рынок еще до постав-

ки основных грузов, которые также теперь приходили быстрее, чем

йицарепо хывогнирилк яиротси яяннаР .4117

во времена парусников. Покупателям больше не приходилось инспек-

тировать партии товаров по прибытии, прежде чем приобретать их.

С появлением электрического телеграфа потоки указаний, которыми

обменивались рынки и производители, возросли, а после успешного

ввода в строй в 1866 году трансатлантического кабеля связь между

Европой и Америкой стала делом считаных часов.

За последние два с половиной десятилетия XIX века фьючерсные

рынки, выросшие на прочных корнях форвардных рынков по обе

стороны Атлантики, постепенно затмили их.

О первых днях фьючерсных рынков и применявшихся там клирин-

говых практиках имеется не так уж много сведений. Однако два рын-

ка XIX века – хлопковый рынок в Ливерпульском порту и торговля

зерном на Чикагской товарной бирже – оставили о себе достаточно

материала, чтобы получить представление о том, как клиринговые

палаты удовлетворяли растущие рыночные потребности. Методы,

принятые на этих рынках, весьма сходны с методами центральных

контрагентов. Но прежде всего их пример рисует нам картину кли-

ринга как жизненно необходимого инструмента организованных

фьючерсных рынков, где и расцвели пышным цветом первые в исто-

рии клиринговые палаты.

4.6. Хлопковые операции в Ливерпуле:

трейдинг и клиринг

Именно в Англии, в Ливерпуле, торговля хлопком послужила станов-

лению торговых практик: от спотовых торгов к форвардным сделкам,

а потом, во второй половине XIX века, и к торговле фьючерсами. Ча-

стично это стало возможным за счет учреждения клиринговых па-

лат. О том, как развивались системы трейдинга и клиринга, мы знаем

главным образом благодаря труду Томаса Эллисона20, одного из игро-

ков ливерпульского рынка.

До Гражданской войны между Севером и Югом (1861–1865) Ливер-

пуль торговал в основном хлопком, уже доставленным в порт. Торго-

вые операции велись по неписаному, но четко установленному закону.

Коммерсанты, ввозившие хлопок, реализовывали его через броке-

ров по продаже, а текстильные фабрики Ланкашира, нуждавшиеся

в хлопке, приобретали его через брокеров по покупке. Брокеры редко

118 Часть II. Клиринг с участием центрального контрагента: становление системы

действовали сами в качестве покупателей или продавцов. Тогда, в 1880-е

годы, Эллисон отмечал, что до Гражданской войны в США в Ливерпуле

почти не совершались торговые операции с грузом хлопка «в пути».

Разразившаяся война практически положила конец хлопковой тор-

говле между отделившимися от Союза штатами и Англией за наличный

расчет, одновременно породив невероятные колебания цен. Все это при-

вело к становлению рынка форвардных сделок, или операций с товара-

ми «в пути», который дал возможность импортерам обезопасить свои

позиции. Форвардный рынок рос, как грибы на жирном удобрении,

из неопределенности и спекуляций. Когда закончилась Гражданская

война, форвардные контракты, по словам Эллисона, «почти полностью

заменили собой спекулятивные спотовые операции с хлопком».

Помехой форвардным торгам, однако, служили естественные огра-

ничения, присущие форвардным контрактам. Согласно им, импор-

теры хлопка могли более эффективно хеджировать свои операции.

Но рынок фьючерсов имел также поддержку в лице вполне органи-

зованного контингента покупателей и продавцов, подогревавших

спекулятивный интерес на уровне, достаточном, чтобы импортеры

получали контрагентов для хеджевых операций.

Для спекулянтов привлекательность фьючерсной торговли состоя-

ла в возможности использовать методы, исключавшие обязательства

принимать или поставлять реальные товары. Однако подобные опе-

рации означали, что, как правило, и импортер, и спекулянт в равной

степени должны были получать или выплачивать «разницу» в цене

между реализуемыми контрактами. Эта ценовая разница была лишь

одним из немногих обязательств, которые должны были урегулиро-

вать участники рынка.

Наведение порядка в этой области представляло собой серьезную

проблему. Контракты много раз переходили из рук в руки, вызывая

необходимость в урегулировании между всеми сторонами без исклю-

чения. Подобная система двустороннего клиринга провоцировала за-

держки и неудобства – а еще, как образно (а может, и буквально) пи-

сал Эллисон, «пререкания, сердечные приступы и потоки проклятий».

В итоге возникло движение за реформу рынка, лидером которой стал

Джозеф Морган, талантливый местный брокер. Он и выдвинул идею

создания клиринговой палаты, которая тут же натолкнулась на со-

противление тех, кто опасался нового всплеска спекуляций. Были

йицарепо хывогнирилк яиротси яяннаР .4119

и такие, кто считал, что управляющие клиринговой палаты станут ис-

пользовать ради своей выгоды инсайдерскую информацию компаний-

членов. Однако Морган был человеком упорным, и в 1876 году на свет

появилась Клиринговая палата хлопкового рынка.

Каждый день один из членов комитета клиринговой палаты при-

нимал от должников в наличной форме все платежи в счет «разни-

цы» в цене по операциям с хлопком. Приняв платежи, этот служащий

затем выплачивал соответствующие суммы (также наличными) тем,

кто должен был их получить. Клиринговая палата была устроена та-

ким образом, что члены комитета не имели возможности получать

внутренние сведения о бизнесе других компаний. «Ошибки случа-

лись весьма редко, при возникновении их быстро исправляли, и кас-

са в конце дня была так же пуста, как и в начале», – писал Эллисон.

За созданием клиринговой палаты последовали другие инфраструк-

турные новшества. 14 апреля 1878 года распахнул двери Хлопковый

брокерский банк. Детище богатого на идеи Моргана, это учреждение

было предназначено для того, чтобы устранить риски, связанные

с ежедневным циркулированием на рынке наличных средств в раз-

мере от 100 до 150 тысяч фунтов стерлингов.

Как сообщает нам Эллисон, брокер по покупке, совершавший не-

сколько платежных операций, должен был класть необходимую сум-

му на специальный брокерский счет21 в отделении Английского банка

в Ливерпуле. Далее он выдавал кредитные ваучеры брокерам по про-

даже, которым был должен денежные суммы. Те учитывали эти вау-

черы в Хлопковом банке и в счет них могли выдать или новые кре-

дитные ваучеры, чтобы заплатить ими другим трейдерам, или (после

окончания клиринга) чек на Английский банк. Кредитный ваучер,

выданный каким-либо брокером, мог в течение дня проходить через

разные фирмы и учитываться на различных счетах, снимая потреб-

ность в операциях с наличностью. При закрытии дневных операций

наличные, остававшиеся в филиале Английского банка, передава-

лись по чеку последним получателям кредитных ваучеров.

Система получила такое широкое развитие, что текстильные фа-

брики и другие конечные пользователи хлопка могли вносить деньги

в отделение Английского банка в Манчестере для зачисления на бро-

керский счет в отделении в Ливерпуле, чтобы тамошние брокеры

по покупке смогли выдать кредитные ваучеры брокерам по продаже.

120 Часть II. Клиринг с участием центрального контрагента: становление системы

Таким образом, нужда в циркулировании наличности между Ман-

честером и Ливерпулем отпала. Клиринговая палата и Хлопковый

брокерский банк постепенно слились в единую структуру. Как писал

Эллисон, «все платежи по “фьючерсам” вносились через Банк и рас-

пределялись при помощи “кредитных ваучеров” вместо звонкой мо-

неты на конторке клиринговой палаты».

Создание клиринговой палаты породило некоторые далеко иду-

щие последствия. Ливерпульские коммерсанты, создавшие цепочку

поставок по спотовым контрактам на хлопок, стали терять позиции

в бизнесе, потихоньку уступая их брокерам, которые контактировали

непосредственно с американскими трейдерами при помощи транс-

атлантического телеграфа. Клиринговая палата способствовала сни-

жению брокерских комиссий и резкому росту конкуренции между

брокерами и коммерсантами. Эллисон сообщает, что положение тор-

говцев стало еще более невыгодным, «когда все “фьючерсы” по не-

обходимости должны были проходить через клиринговую палату,

а право на пользование этим институтом давалось только лишь чле-

нам Ассоциации хлопковых брокеров».

Импортеры товаров, желавшие хеджировать свои сделки, должны

были платить брокерам комиссию в размере 1%. Результатом стало

создание в 1881 году конкурирующего учреждения – Ливерпульской

хлопковой биржи. Принимая во внимание склонность новых трейдер-

ских учреждений порождать долговременные дискуссии, брокерская

ассоциация и торговая биржа смогли необыкновенно скоро – всего

через год – прийти к согласию, образовав Ливерпульскую хлопковую

ассоциацию, в которой были представлены оба класса трейдеров.

Хлопковая ассоциация внесла дальнейший вклад в становление

системы расчетно-клиринговых операций, предложив метод расче-

тов по контрактам по установленным датам: сначала – раз в две неде-

ли, позднее – еженедельно. Этот шаг, предложенный добровольной

Ассоциацией расчетов по операциям в составе 60 брокерских и тор-

говых фирм в декабре 1882 года и взятый на вооружение хлопковой

ассоциацией в 1884 году, стал причиной краха многочисленных спе-

кулятивных сделок.

Изначально правила Ливерпульской клиринговой палаты уста-

навливали, что сбор причитающихся брокерам комиссий и «разниц»

должен производиться лишь после наступления срока исполнения

йицарепо хывогнирилк яиротси яяннаР .4121

контракта. К этому времени у спекулянтов уже накапливались круп-

ные обязательства. Установив предельный срок расчетов по контрак-

там в одну неделю и официальные цены на расчетные операции, новая

система «периодических расчетов» ввела еженедельную переоценку

активов по рыночным ценам. Установление официальных цен позво-

лило рыночным игрокам подавать детальные заявления относитель-

но всех контрактов – как исполненных, так и нет. Члены ассоциации

могли передавать эти заявления друг другу в день накануне даты рас-

четов и таким образом вести учет еще не закрытых контрактов, из-

бегая опасности задержек.

Ливерпульская система клиринговых операций обозначила важный

этап в развитии современных клиринговых палат, ограничив контр-

агентский риск. Но кое-что было упущено. Не существовало системы

гарантий исполнения контрактов ни для покупателя, ни для продавца.

Хотя принцип периодичности расчетов и позволял контролировать

«разницы», обеспечивая прозрачность спекулятивных рыночных пози-

ций, он все же давал меньше защиты, чем маржирование. Но, несмотря

на это, ливерпульскую систему можно считать промежуточным этапом

в истории становления центральных клиринговых контрагентов.

4.7. Фьючерсная торговля и клиринг в Чикаго

Гражданская война в США, дав импульс развитию форвардной тор-

говли хлопком в Ливерпуле, стала также важным фактором в ста-

новлении торговли зерном и другими сельскохозяйственными про-

дуктами (например, свининой, которой славились фермы Среднего

Запада) в северных штатах Союза.

К тому времени торговля между Востоком и Западом США уже раз-

вивалась быстрыми темпами. Страна росла, ее границы отодвигались

все дальше на запад, и в период между 1820-ми годами и Гражданской

войной биржи и форвардные рынки стали возникать и на Севере,

и на Юге. Ключевым событием стало окончание в 1825 году строи-

тельства канала Эри, соединившего Великие озера (Буффало) с рекой

Гудзон и Нью-Йорком, что послужило распространению зерновых

культур к западу от Аппалачских гор.

Канал преобразил западный штат Нью-Йорк, превратив его из по-

граничной области в процветающий фермерский штат, который

122 Часть II. Клиринг с участием центрального контрагента: становление системы

в течение 20 лет являлся пшеничным и мучным центром США. Канал

автоматически сделал район Великих озер внутренней областью Нью-

Йорка, вытеснив коммерческие операции северных штатов Среднего

Запада с юга и от Миссисипи22. Что не менее важно, он открыл путь

для колонистов из восточных штатов и из-за океана к Великим озе-

рам и далее на запад, в плодородные земли прерий. К 1850-м годам

в центральных штатах Севера проживало около четырех миллионов

человек, что составляло почти пятую часть всего населения США.

Успешное строительство канала Эри вызвало настоящий бум стро-

ительства каналов в районе Великих озер. За каналами последовали

железные дороги, открывая в 1850-е годы новые пути в прерии для

поселенцев и маршруты для зерна. Потом наступил черед новых фи-

нансовых и коммерческих институтов.

В 1844 году в Буффало была учреждена торговая ассоциация, или

биржа. Предназначалась она для операций с зерном, но не прошло

и трех лет, как эта структура23 превратилась в центр форвардной тор-

говли. По мере того как зерноводство продвигалось на запад, биржи

создавались и в других транспортных центрах, таких как Кливленд,

Детройт, Чикаго и Милуоки. Самой значительной из них стала Товар-

ная биржа Чикаго, основанная в 1848 году.

Когда в 1837 году Чикаго приобрел статус города, его население со-

ставляло чуть более 4000 человек. Географическое местоположение

определило его будущее величие. Город был заложен на озере Ми-

чиган, на коротком перешейке между притоком Миссисипи и бас-

сейном Великих озер. Через год после обретения Чикаго городско-

го статуса оттуда отплыл первый корабль с грузом зерна, взяв курс

на Буффало по Великим озерам. К концу 1850-х годов, получив выход

к Иллинойской центральной железной дороге и далее на восток, Чи-

каго стал главным зерновым транспортным узлом Среднего Запада.

В 1860 году его население перевалило за сто тысяч, а сам город каж-

дый год отправлял на восток 20 миллионов бушелей зерна24.

Торговые советы Среднего Запада выполняли разнообразные

функции. Изначально они занимались урегулированием споров меж-

ду местными коммерсантами, но вскоре занялись разработкой систе-

мы категорий, стандартов и инспекций, которая дала возможность

сделать запасы зерна величиной измеримой. Это стало важной пред-

посылкой развития форвардной, а затем и фьючерсной торговли.

йицарепо хывогнирилк яиротси яяннаР .4123

Первый известный долгосрочный договор, заключенный в Чи-

каго 13 марта 1851 года, скреплял сделку на поставку 3000 бушелей

кукурузы, которые должны были быть доставлены в Чикаго по цене

на один американский цент ниже рыночной. Важный шаг к регули-

рованию рынка был сделан в 1859 году, когда администрация штата

Иллинойс признала Чикагскую товарную биржу частной ассоциаци-

ей. Это означало, что ассоциация получает право устанавливать пра-

вила делового поведения, выносить арбитражные решения и улажи-

вать споры на правах выездного суда25.

В марте 1863 года члены Чикагской товарной биржи приняли пер-

вые правила форвардных биржевых торгов, предусматривавшие вре-

менное лишение членства за несоблюдение условий контракта. В по-

следующие годы Чикагская товарная биржа вводила новые правила,

нацеленные на защиту от контрагентских дефолтов. С мая 1865 года

вступили в силу требования к маржированию, которое на том этапе

еще не являлось обязательным26, а в 1873 году было введено правило, гласившее, что любой участник, не выполнивший условия контракта,

должен сделать заявление «правлению биржи о своем финансовом

состоянии под присягой» под страхом исключения из ассоциации.

Это были важные меры, способствовавшие превращению фор-

вардных контрактов на условиях «в пути» в стандартные контракты,

которые уже можно назвать фьючерсными. Новшества, введенные

в Чикаго, совпали по времени с усовершенствованиями в области же-

лезных дорог, телеграфного сообщения и хранения зерна. Хотя ученые

спорят относительно даты заключения первого в США фьючерсного

контракта, они единодушны в том, что Чикагскую товарную биржу

середины 1870-х годов можно считать фьючерсной биржей.

Тем не менее ей не хватало одного из ключевых компонентов со-

временной фьючерсной биржи – эффективной системы клиринга.

Ситуация изменилась в сентябре 1883 года: после крупного спора

по поводу одного из контрактов биржа потребовала, чтобы торго-

вые фирмы делали заявления относительно своего торгового балан-

са по поставкам и других расчетов и осуществляли или принимали

платежи на ежедневной основе. Для того чтобы стороны сделок, по-

лучающие прибыль или терпящие убытки, могли с уверенностью

получать то, что им причитается, Чикагская товарная биржа учреди-

ла клиринговую палату.

124 Часть II. Клиринг с участием центрального контрагента: становление системы

Эта палата не являлась предшественницей сегодняшних централь-

ных клиринговых контрагентов в отличие от клиринговых палат Ев-

ропы и более поздних палат полного клиринга в США. Она не име-

ла активов или капитальных фондов. Она не играла никакой роли

в физических поставках товара по фьючерсному контракту, срок ис-

полнения которого наступил. Это учреждение являлось отделением

Чикагской товарной биржи, и некоторые комментаторы считают ее

всего лишь «почтовой конторой», занимавшейся обменом чеков и за-

логовых сертификатов для членов биржи27.

Однако эта палата способствовала развитию неттинга, клирин-

га и расчетов по встречным сделкам. На самом простом уровне она

обеспечила инфраструктуру для прямых расчетов, когда два члена

Рисунок 4.1. Расчетная цепочка в Чикаго:

A, B, C, D, E и F – компании – члены клиринговой палаты. Суммы указаны в долларах —продажные цены на бушель предыдущих членов клиринговой палаты и покупные цены

последующих участников в цепочке. Платежи, поступающие в клиринговую палату

и осуществляемые ею, отмечены пунктиром

(По данным Отчета о торговле турецким горохом Федеральной комиссии по торговле

1920 года.)

$1,47

$1,51

$1,50

$1,49

$1,52

$1,45

A платит

1 цент

за бушель

E платит

2 цента

за бушель

B причитается

5 центов

за бушель

D платит

3 цента

за бушель

С требует

7 центов