Текст книги "Управляя рисками"

Автор книги: Питер Норман

сообщить о нарушении

Текущая страница: 1 (всего у книги 48 страниц) [доступный отрывок для чтения: 11 страниц]

Эта книга принадлежит

Контакты владельца

Эту книгу хорошо дополняют:

Сантехники и провидцы

Питер Норман

Путь черепах

Куртис Фейс

Вышел хеджер из тумана

Бартон Биггс

Peter Norman

The Risk Controllers

Central Counterparty Clearing

in Globalised Financial Markets

Wiley

Питер Норман

Управляя рисками

Клиринг с участием центральных

контрагентов на глобальных

финансовых рынках

Перевод с английского

Издательство «Манн, Иванов и Фербер»

Москва, 2013

УДК 336.761(4)

ББК 65.264

Н11

Перевод с английского О. Александровой, О. Антоновой, О. Поборцевой, Л. Сумм

Издано с разрешения John Wiley & Sons Limited

и литературного агентства Александра Корженевского

Норман,П .

Н11 Управляя рисками. Клиринг с участием центральных контрагентов

на глобальных финансовых рынках / Питер Норман ; перевод с англ. —

М. : Манн, Иванов и Фербер, 2013. – 704 с.

ISBN 978-5-91657-547-7

Эта книга – продолжение знаменитого труда Питера Нормана «Сантехники

и провидцы», посвященного становлению европейского рынка ценных бумаг.

На этот раз британский журналист обращается к некогда малоизвестной обла-

сти финансовой инфраструктуры – клирингу с участием центральных контр-

агентов, обеспечивающих закрытие сделок с деривативами и ценными бумага-

ми в случае дефолта одной из сторон.

Норман анализирует историю клирингового бизнеса, рассказывает о прин-

ципах его работы и на примере драматичных событий, в том числе 2008 года, когда центральным контрагентам пришлось «расчищать» последствия банкрот-

ства Lehman Brothers, объясняет, какую роль эти организации играют в обеспе-

чении бесперебойной работы мировой финансовой системы.

Книга адресована в первую очередь специалистам отрасли, а также всем, кто

интересуется экономикой, финансами, бизнесом и их взаимовлиянием на по-

литику и законодательство.

УДК336.761(4)

ББК65.264

© Peter Norman, 2011

© Перевод на русский язык, издание на русском языке,

7-745-75619-5-879 NBSIоформление. ООО «Манн, Иванов и Фербер», 2013

Все права защищены.

Никакая часть данной книги не может быть

воспроизведена в какой бы то ни было форме без

письменного разрешения владельцев авторских прав.

Правовую поддержку издательства обеспечивает

юридическая фирма «Вегас-Лекс»

Оглавление

Предисловие партнера книги … … … … … … … … … … … … … … … . 12

Предисловие … … … … … … … … … … … … … … … … … … … … . . 17

Часть I. «Расчищая» последствия кризиса … … … … … … … … … … 21

1. Сомнительные герои … … … … … … … … … … … … … … … … … . 22

2. Клиринговая палата – центральный контрагент нового времени … … . 30

2.1. Уникальное конкурентное преимущество центрального

контрагента … … … … … … … … … … … … … … … … … … … . 30

2.2. Торговые площадки и клиринговые рынки … … … … … … … . 31

2.3. Управляя рисками … … … … … … … … … … … … … … … . . 34

2.4. Клиринг по сделкам с деривативами и ценными бумагами … … . 39

2.5. Центральный контрагент с коммерческой точки зрения … … … . 43

2.6. Неттинг сделок и открытых позиций … … … … … … … … … . . 45

2.7. Вертикальная и горизонтальная системы клиринга в США … … . 50

2.8. Вертикальная структура против горизонтальной в Европе … … . 54

2.9. Риски и ответственность … … … … … … … … … … … … … . . 57

2.10. «Расчищая» последствия кризиса … … … … … … … … … … . 59

3. Самое крупное банкротство … … … … … … … … … … … … … … … 61

3.1. Неутешительное начало … … … … … … … … … … … … … … 61

3.2. LCH.Clearnet на передовой … … … … … … … … … … … … … 64

3.3. Проблемный дефолт LBIE … … … … … … … … … … … … … . 67

3.4. В центре внимания – SwapClear … … … … … … … … … … … 74

3.5. Ситуация в Париже – LCH.Clearnet SA … … … … … … … … . . 80

3.6. Другие компании в борьбе с последствиями дефолта … … … … . 84

3.7. Уроки, извлеченные непосредственно из дефолта … … … … … . . 92

3.8. LCH.Clearnet выдержала проверку на прочность … … … … … . . 97

Часть II. Клиринг с участием центрального контрагента:

становление системы … … … … … … … … … … … … … … … … 103

4. Ранняя история клиринговых операций … … … … … … … … … … . 104

4.1. Первые трейдеры и посттрейдинговые технологии … … … … . . 104

4.2. Клиринг в Голландии во времена «золотого века» … … … … … 107

4.3. Распространение клиринговых палат … … … … … … … … … 109

4.4. Рисовый рынок Дэдзима … … … … … … … … … … … … … . 112

4.5. Форварды и фьючерсы … … … … … … … … … … … … … … 114

4.6. Хлопковые операции в Ливерпуле: трейдинг и клиринг … … … 117

4.7. Фьючерсная торговля и клиринг в Чикаго … … … … … … … . . 121

4.8. Борьба с игорным бизнесом в США … … … … … … … … … . . 128

8 Оглавление

5. Европейские новшества … … … … … … … … … … … … … … … … 131

5.1. Гаврский прорыв … … … … … … … … … … … … … … … … 131

5.2. Как работала Caisse … … … … … … … … … … … … … … … 135

5.3. Европа идет по стопам Гавра … … … … … … … … … … … … 138

5.4. Антиигорные настроения в Европе … … … … … … … … … . . 142

6. Лондонская продуктовая клиринговая палата … … … … … … … … . . 148

6.1. Клиринг для получения прибыли … … … … … … … … … … . 148

6.2. Учреждение Лондонской продуктовой клиринговой палаты … . 149

6.3. Лондонская продуктовая клиринговая палата: сахар и связи

с Германией … … … … … … … … … … … … … … … … … … … 156

6.4. Разделенный рынок и клиринговый конкурент … … … … … . . 158

6.5. Лондонская продуктовая клиринговая палата

и Первая мировая война … … … … … … … … … … … … … … . . 164

6.6. Лондонская продуктовая клиринговая палата:

нерешительное возрождение … … … … … … … … … … … … … . 168

6.7. Вынужденное бездействие и продажа

Лондонской продуктовой клиринговой палаты … … … … … … … 173

7. Полный клиринг в Северной Америке … … … … … … … … … … … . 176

7.1. Клиринговая ассоциация Миннеаполиса … … … … … … … … 176

7.2. Миннеаполис: непризнанный новатор … … … … … … … … . . 180

7.3. Становление полного клиринга … … … … … … … … … … … 182

7.4. Центральный контрагент для CBOT … … … … … … … … … . . 189

7.5. Клиринговая корпорация Товарной биржи … … … … … … … 194

7.6. Процветание и депрессия … … … … … … … … … … … … … 196

7.7. Глобальное послесловие: слабость и сила … … … … … … … … 198

Часть III. Годы становления … … … … … … … … … … … … … … 201

8. Распад Бреттон-Вудской системы и изобретение

финансовых фьючерсов … … … … … … … … … … … … … … … … . . 202

8.1. Возврат к мирному времени и экономический рост … … … … . .202

8.2. LPCH возобновляет клиринг … … … … … … … … … … … …204

8.3. Новые виды деятельности и появление компьютеров … … … . .207

8.4. Плавающие курсы валют и финансовые фьючерсы … … … … . . 211

8.5. Опционы, процентные фьючерсы и оплата наличными … … … 214

8.6. Влияние органов регулирования … … … … … … … … … … . . 219

8.7. Горизонтальная интеграция для клиринга акций в США … … . .223

8.8. Финансовые фьючерсы в Великобритании … … … … … … … .225

8.9. Неудачи центральных контрагентов … … … … … … … … … . 233

9. Крах 1987 года, регулирование и центральные контрагенты … … … …238

9.1. Крах 1987 года … … … … … … … … … … … … … … … … … 238

9.2. Реакция США … … … … … … … … … … … … … … … … …246

9.3. Кросс-маржинальные соглашения, теоретическая система

межрыночной маржи (TIMS) и анализ риска стандартного

портфеля (SPAN) … … … … … … … … … … … … … … … … … . 249

еинелвалгО9

9.4. На пороге катастрофы в Гонконге … … … … … … … … … … . 252

9.5. Крах банка Barings … … … … … … … … … … … … … … … . 257

9.6. Реакция органов регулирования … … … … … … … … … … . . 261

10. Континентальная Европа: центральные контрагенты

и стремительное развитие бирж … … … … … … … … … … … … … …264

10.1. Изобилие акронимов … … … … … … … … … … … … … … .264

10.2. Европейский союз, Валютный союз и единый рынок Европы . .267

10.3. Три биржевых лидера … … … … … … … … … … … … … … 272

10.4. Корпоративное маневрирование во Франции … … … … … …277

10.5. Биржи Eurex и Clearnet … … … … … … … … … … … … … . . 279

11. Пользователи и расчетные организации … … … … … … … … … … . 283

11.1. Центральные контрагенты, управляемые пользователями,

в США и Великобритании … … … … … … … … … … … … … … 283

11.2. Великобритания: от ICCH к LCH … … … … … … … … … … .284

11.3. Новые продукты: RepoClear и SwapClear … … … … … … … … 291

11.4. Создание DTCC … … … … … … … … … … … … … … … … 295

11.5. Опционная клиринговая корпорация (OCC) … … … … … … .302

Часть IV. Центральные контрагенты в десятилетие бума и краха … … . 307

12. Факторы перемен … … … … … … … … … … … … … … … … … . . 308

12.1. Вызовы нового тысячелетия … … … … … … … … … … … . .308

12.2. Требование снизить затраты … … … … … … … … … … … . . 312

12.3. Первичное размещение акций финансовых инфраструктур … . 315

12.4. Консолидация и разделение европейских провайдеров

посттрейдинговых услуг … … … … … … … … … … … … … … . . 318

12.5. Отсутствие трансатлантических клиринговых решений … … .320

12.6. Регулирующие органы разрываются между безопасностью

и конкурентоспособностью финансовых рынков … … … … … … . 322

12.7. Финансовая инновация … … … … … … … … … … … … … . 327

12.8. Концентрация участников клиринга … … … … … … … … … 333

13. Чикагские горки … … … … … … … … … … … … … … … … … … 336

13.1. Общий клиринг для электронных трейдеров … … … … … … . 336

13.2. Быстро жениться – долго каяться … … … … … … … … … . . 339

13.3. CBOT и BOTCC: пути расходятся … … … … … … … … … …342

13.4. Возвышение CME … … … … … … … … … … … … … … … .346

13.5. После принятия решения CFTC … … … … … … … … … … . . 350

13.6. Вертикальная интеграция и открытые позиции … … … … … .356

14. Риски и новые возможности … … … … … … … … … … … … … … . 359

14.1. Необходимость снизить риски … … … … … … … … … … … 359

14.2. Операционные риски и 11 сентября … … … … … … … … … .360

14.3. Международные стандарты для центральных контрагентов …362

14.4. Конфликты и инновации в Азии … … … … … … … … … … . 367

14.5. Enron, ICE и клиринг внебиржевых энергетических

деривативов … … … … … … … … … … … … … … … … … … . . 371

10 Оглавление

14.6. Проблемы с внебиржевыми контрактами … … … … … … … . 374

14.7. Центральный контрагент по кредитным деривативам? … … … 379

15. Международный клиринг в Европе … … … … … … … … … … … . .386

15.1. Центральный контрагент по сделкам с акциями … … … … … .386

15.2. Clearnet: первый международный центральный контрагент

Европы … … … … … … … … … … … … … … … … … … … … .388

15.3. LCH и Clearnet подумывают о брачных узах … … … … … … . . 392

15.4. Борьба за единого центрального контрагента … … … … … …396

15.5. LCH и Clearnet наконец-то объединяются … … … … … … … .400

16. Посттрейдинговая политика Европы … … … … … … … … … … … .406

16.1. Фрагментарное регулирование: пример LCH.Clearnet … … … .406

16.2. Контуры посттрейдинговой политики ЕС … … … … … … … .409

16.3. Стандарты ESCB–CESR … … … … … … … … … … … … … . 413

16.4. Еврокомиссия приближается к принятию законодательства … 415

16.5. Маккриви настаивает на невмешательстве в работу отрасли … 419

16.6. Антимонопольные органы против вертикально

интегрированных структур … … … … … … … … … … … … … . . 421

16.7. Закат идеи о создании единого центрального контрагента … …426

16.8. Операционное взаимодействие в повестке дня … … … … … . .428

16.9. Кодекс деловой этики … … … … … … … … … … … … … … 430

16.10. Проблемы с Кодексом деловой этики … … … … … … … … . .436

17. LCH.Clearnet под угрозой … … … … … … … … … … … … … … … .440

17.1. Отставка Дэвида Харди … … … … … … … … … … … … … . .440

17.2. Власть переходит к Тапкеру и Лидделу … … … … … … … … .445

17.3. Turquoise и EuroCCP … … … … … … … … … … … … … … . . 452

17.4. ICE, LIFFE, Rainbow и LSE … … … … … … … … … … … … . . 455

17.5. LCH.Clearnet: поиск союза ради безопасности … … … … … …463

17.6. Вертикальное восхождение … … … … … … … … … … … …465

17.7. Трансатлантические перспективы … … … … … … … … … … 470

Часть V. Новая парадигма: клиринг после кризиса … … … … … … … 473

18. Снижение рисков на внебиржевом рынке … … … … … … … … … . . 474

18.1. Слишком великие и влиятельные, чтобы рухнуть … … … … . . 474

18.2. Клиринг-политика на высшем уровне … … … … … … … … . . 479

18.3. Бурная деятельность Федерального резервного банка

Нью-Йорка … … … … … … … … … … … … … … … … … … … 481

18.4. Недоверие по ту сторону Атлантики и внутри ЕС … … … … . .484

18.5. Совместная работа … … … … … … … … … … … … … … …488

18.6. Дорога к законодательству: реверсивное движение … … … … .490

18.7. Питтсбургские договоренности … … … … … … … … … … . . 493

18.8. Очерчивая границы … … … … … … … … … … … … … … . 496

19. Клиринг свопов … … … … … … … … … … … … … … … … … … .502

19.1. Новые продукты, новые соперники, новые горизонты … … … .502

19.2. Клиринг по кредитным деривативам … … … … … … … … . .506

еинелвалгО11

19.3. Депозитарная трастовая и клиринговая корпорация

и LCH.Clearnet объявляют о слиянии … … … … … … … … … … . 512

19.4. Попытка Lily … … … … … … … … … … … … … … … … … 516

19.5. Сражение за LCH.Clearnet … … … … … … … … … … … … . . 519

19.6. Вражда стихает … … … … … … … … … … … … … … … … 522

19.7. Соперники SwapClear … … … … … … … … … … … … … … 527

19.8. Гарантии для инвесторов … … … … … … … … … … … … . . 531

20. Перемена мест … … … … … … … … … … … … … … … … … … . .535

20.1. Конкуренция, рост и развитие … … … … … … … … … … … 535

20.2. Падающие тарифы на клиринг по сделкам

с европейскими акциями … … … … … … … … … … … … … … . 537

20.3. Клиринг по алгоритмическому и высокочастотному

трейдингу … … … … … … … … … … … … … … … … … … … .542

20.4. Операционное взаимодействие в Европе: успехи и неудачи … .544

20.5. NYSE Euronext создает собственную клиринговую палату … …550

20.6. Вызов Чикагской товарной бирже … … … … … … … … … … 553

20.7. Клиринг на Лондонской фондовой бирже:

«брожение» в индустрии … … … … … … … … … … … … … … . . 558

20.8. Другое будущее для LCH.Clearnet … … … … … … … … … … 561

21. Движение вперед … … … … … … … … … … … … … … … … … …564

21.1. Закон Додда–Франка … … … … … … … … … … … … … … .564

21.2. EMIR. Проект правил регулирования инфраструктуры

европейского финансового рынка … … … … … … … … … … … . . 572

21.3. «Базель III» и центральные контрагенты … … … … … … … . .584

21.4. Размышления о банкротствах центральных контрагентов … . .588

21.5. Центральные контрагенты по всему миру … … … … … … … . 595

21.6. Азиатская эра клиринговых палат … … … … … … … … … … 597

22. Выводы и размышления … … … … … … … … … … … … … … … . 602

Приложения … … … … … … … … … … … … … … … … … … . . 613

Приложение 1 … … … … … … … … … … … … … … … … … … … … 614

Часть I. «Расчищая» последствия кризиса … … … … … … … … … 614

Часть II. Клиринг с участием центрального контрагента:

становление системы … … … … … … … … … … … … … … … . . 620

Часть III. Годы становления … … … … … … … … … … … … … . . 635

Часть IV. Центральные контрагенты в десятилетие бума и краха … .643

Часть V. Новая парадигма: клиринг после кризиса … … … … … … 655

Приложение 2 … … … … … … … … … … … … … … … … … … … … 673

Глоссарий … … … … … … … … … … … … … … … … … … … . . 673

Приложение 3 … … … … … … … … … … … … … … … … … … … … 688

Аббревиатуры компаний, промышленных групп и названия

регуляторов … … … … … … … … … … … … … … … … … … . . 688

Предисловие партнера книги

Уважаемые читатели!

Московская Биржа спонсирует российское издание очередной книги

Питера Нормана. При поддержке Биржи год назад в России вышла

и его книга «Сантехники и провидцы» (Plumbers & Visionaries), по-

священная европейской биржевой индустрии в послевоенные годы —

становлению вертикально интегрированных групп, возросшей роли

клиринга и расчетов на фоне сложного пути развития международ-

ных финансовых рынков.

Следующая книга Питера Нормана «Управляя рисками», которую

вы держите в руках, продолжает этот рассказ. На этот раз в фокусе

автора – клиринг, риск-менеджмент, функционирование централь-

ных контрагентов. Это профессиональный, местами захватываю-

щий рассказ о видоизменениях и идентификации рисков расчетной

инфраструктуры, креативном поиске адекватных методов их кон-

троля и минимизации, в частности в период финансового кризиса

2008 года, когда удар дефолта Lehman Brothers поставил новые, труд-

но прогнозируемые вызовы перед финансово-расчетной индустрией.

Выполняющие функции центральных контрагентов клиринговые

компании расчистили обломки рухнувшего банка, предотвратили

цепную реакцию дефолтов, сохранили функционирование рынков

по всему миру.

Глубокие преобразования происходят и на российском финан-

совом рынке – создан центральный депозитарий, возрастает роль

центрального контрагента, функции которого охватывают все боль-

ший круг операций и секторов биржевого рынка, меняются продукты

и регулирование. Во всех этих процессах и преобразованиях активно

участвует Московская Биржа и ее дочерние компании – Национальный

игинк арентрап еиволсидерП13

расчетный депозитарий, Национальный клиринговый центр. Между-

народный опыт, в котором есть и преодоления, и ошибки, и замеча-

тельные находки, необходим для принятия верных решений участни-

ками российского финансового рынка.

Мне хочется верить, что книги Питера Нормана, признанного экс-

перта в области финансовой журналистики, талантливого рассказ-

чика и свидетеля многих излагаемых событий, помогут участникам

российского финансового рынка успешно преодолеть сегодняшние

и будущие вызовы на пути к формированию современной конкурен-

тоспособной рыночной инфраструктуры и созданию у нас Междуна-

родного финансового центра.

Председатель Правления Московской Биржи

Александр Афанасьев

Посвящается Дженис Норман

и памяти Фрэнка Нормана

Предисловие

Это издание об истории и функциях клиринга с участием централь-

ного контрагента – моя вторая книга, посвященная важнейшей фи-

нансовой инфраструктуре. Она рассказывает о бизнесе, который вы-

шел на первый план после банкротства Lehman Brothers.

Я начал ее писать еще до катастрофических событий сентября

2008 года. Как и предыдущий мой труд «Сантехники и провидцы»*,

эта книга – результат трехстороннего сотрудничества между мной,

бывшим руководителем LCH.Clearnet Крисом Тапкером и компанией

John Wiley & Sons.

Идея написать «Управляя рисками», так же как и идея предыду-

щей книги, возникла во время обеда с Крисом в марте 2008 года, как

раз когда мы делились впечатлениями от публикации «Сантехников

и провидцев».

Тапкер предложил мне подготовить тезисы для новой книги той же

серии, которая была бы посвящена малоизвестному и сложному бизне-

су центральных контрагентов, обеспечивающих закрытие сделок с де-

ривативами и ценными бумагами в случае дефолта одной из сторон.

Как и с «Сантехниками и провидцами», Крис Тапкер хотел, чтобы эта

книга доступно рассказала широкому кругу читателей о клиринговом

бизнесе, о принципах его работы и о том, как развивалась эта некогда

малоизвестная область финансового рынка в контексте общественных,

политических и законодательных изменений последнего времени.

После некоторых опасений (не будучи специалистом в этой обла-

сти, я боялся, что тема клиринга потребует слишком многих техниче-

ских деталей) я согласился. Взвесив все «за» и «против», мы оба решили, * Норман П. Сантехники и провидцы. Расчеты по сделкам с ценными бумагами и евро-

пейский финансовый рынок. М. : Манн, Иванов и Фербер, 2012. Прим. ред.

18 Предисловие

что написать книгу «Управляя рисками» будет не так уж сложно, по-

скольку она будет основываться на аналитических разработках, вы-

полненных для предыдущего издания.

Наш разговор состоялся за шесть месяцев до банкротства Lehman

Brothers, которое перевернуло финансовый мир вверх дном и способ-

ствовало стремительному выходу клиринговой деятельности из бэк-

офиса на первые страницы прессы.

Банкротство Lehman и его последствия серьезно повысили интерес

общества к теме клиринга и значительно усложнили книгу. В резуль-

тате объем работы заметно вырос по сравнению с первоначальным,

поскольку в части III мы решили привести примеры того, как кли-

ринговые палаты в целом и LCH.Clearnet в частности расчищали по-

следствия дефолта Lehman. Часть V посвящена изменениям, произо-

шедшим в политической, законодательной и корпоративной сферах

после сентября 2008 года, которые определили будущее клиринговой

индустрии на годы вперед. Книга охватывает события до октября

2010-го и содержит некоторые позднейшие дополнения, внесенные

в марте 2011 года. Таким образом, она освещает послекризисные за-

конодательные инициативы, направленные на реформирование аме-

риканской, европейской и мировой финансовых систем.

Уделяя должное внимание событиям прошедших трех лет, мы по-

старались, чтобы книга по-прежнему отвечала своим первоначаль-

ным целям – рассказать об истории клиринга. В результате идея

вылилась в довольно масштабный проект, о чем свидетельствует под-

заголовок книги: «Клиринг с участием центральных контрагентов

на глобальных финансовых рынках». Цель книги – показать чита-

телю, что деятельность центральных контрагентов – это сложный

бизнес-процесс, уходящий корнями глубоко в историю, и развивался

он параллельно на нескольких континентах.

Насколько я знаю, это первая попытка за многие годы рассказать

о клиринге в целом и об истории его становления и развития. Кли-

ринговым палатам уделялось значительное внимание на протяже-

нии двух десятилетий после их основания в Европе в 1880 году. За-

тем интерес к ним угас и не проявлялся бо ґльшую часть ХХ столетия, поскольку их значение в глобальной экономике снизилось из-за ми-

ровых войн и Великой депрессии. С начала 1980-х стало появляться

много литературы о клиринге и центральных контрагентах, в основном

еиволсидерП19

в виде официальных отчетов или специальных исследований отдель-

ных аспектов клиринга, но не в виде обзора общей истории его ста-

новления и развития.

Я надеюсь, что эта книга будет интересна специалистам, но в осо-

бенности рассчитываю, что она откроет мир центральных контраген-

тов для широкой аудитории, включая всех тех, кто интересуется эко-

номикой, финансами, бизнесом и их взаимовлиянием на политику

и законодательство.

Эта книга не претендует на исчерпывающее описание централь-

ных контрагентов и клиринга с их участием. Войны, технический

прогресс и переезды компаний словно нарочно способствовали утра-

те документальных сведений, необходимых для создания данного

труда, если это в принципе возможно. Центральные контрагенты, по-

добно многим другим структурам, связанные с информационными

технологиями, пренебрежительно относятся к своим корням и исто-

рии. Мой опыт свидетельствует: архив компании – это первое, что

выбрасывается на помойку, когда в офисе не хватает места или ком-

пания переезжает.

Тем не менее я убежден, что в забытых или ожидающих каталоги-

зации архивах можно обнаружить еще многое об истории клирин-

га. Вдохновляет тот факт, что некоторые компании, например ICE

Futures в Канаде, безвозмездно передали в университетские архивы

исторические материалы, полученные в ходе поглощений. Если их

пример или эта книга вдохновят другие компании или подвигнут ис-

следователей на то, чтобы заняться изучением истории финансовой

инфраструктуры, то это только пойдет на пользу дела.

Написание этой книги стало возможным благодаря поддержке

LCH.Clearnet Group, предоставившей финансирование, без которого

исследовательская работа была бы невозможна. История клиринго-

вых палат, которые в конечном счете объединились в LCH.Clearnet,

стала частью повествования. Однако данная книга не является офи-

циальной историей ни LCH.Clearnet, ни какой-либо другой клирин-

говой палаты. Мои отношения с этой организацией всегда оставались

сугубо деловыми.

Любая книга пишется при участии большого числа помощников,

и «Управляя рисками» не исключение. Я выражаю особую благодар-

ность Крису Тапкеру, чье терпение, вдохновение и рекомендации

20 Предисловие

всегда оказывали мне незаменимую помощь. Я также признате-

лен Рори Каннингэму, который помог мне досконально разобрать-

ся в технологиях современного клиринга (и почти и овладеть ими

самому). Деннис Даттерер совершенно бескорыстно разрешил мне

пользоваться своей коллекцией документов по ранней истории Кли-

ринговой корпорации Товарной биржи и согласился вычитывать

черновые редакции первых глав, а также предоставил ценный мате-

риал о развитии клиринга в США. Майкл Марч, Наташа де Теран,

Рори Каннингэм, Эд Уотс, Андреа Шлайфер, Питер Макларен, Дэвид

Райт и Бен Норман согласились прочитать отдельные части книги

и внесли много полезных замечаний (само собой разумеется, что, не-

смотря на огромную помощь, за все ошибки в этой книге, равно как

и за оценочные суждения, отвечаю только я).

Наконец, эта книга не была бы написана без Дженис, моей супруги,

чье терпение, чувство юмора и поддержка помогли мне во время ис-

следований и писательской работы.

Часть I

«Расчищая» последствия

кризиса

1

Сомнительные герои

Кризис – время появления сомнительных героев. Банкротство им-

перии Lehman Brothers 15 сентября 2008 года не стало исключением.

В тот день, когда Леман объявил о своем банкротстве в США, не-

многочисленная группа финансовых организаций моментально на-

чала действовать, чтобы мировые фондовые биржи и биржи дерива-

тивов могли продолжать работать.

Сначала в Европе, а затем и по всему миру центральные клирин-

говые палаты с участием центрального контрагента (известные как

центральные контрагенты) бросились спасать триллионы долларов,

зависшие в различных сделках в результате краха Lehman. Если бы

не они, угроза обвала мирового финансового рынка, вызванная кра-

хом инвестиционного банка со 158-летней историей, моментально

стала бы реальностью.

Эти мало кому известные организации успешно справились со сво-

ими обязанностями в чрезвычайной ситуации, закрыв все сделки,

по которым они несли обязательства. И это позволило мировым бир-

жам продолжить работу в условиях многократно возросших объемов

торгов вследствие резких колебаний цен на акции, облигации и дру-

гие биржевые инструменты.

Крах Lehman Brothers изменил мир во многих отношениях. По-

сле заявления Lehman Brothers Holdings о предоставлении защиты

от кредиторов в случае банкротства, поданного в суд США по делам

о банкротстве Южного округа Нью-Йорка, постепенно нараставший

международный финансовый кризис стремительно перерос в гло-

бальную экономическую катастрофу. Крах инвестиционного банка

похоронил все надежды на возможность постепенного решения фи-

нансовых проблем, начавшихся летом 2007 года из-за роста убытков

сектора ипотечного кредитования на американском рынке жилья.

иорег еыньлетинмоС .123

Это банкротство подорвало доверие к рыночным инструментам фи-

нансирования. В ситуации утраты доверия перестали нормально

работать инструменты межбанковского кредитования, без которого

не может функционировать глобальная экономика. Денег стало мало.

Их стоимость взлетела до небес.

Решение американских властей отказать Lehman Brothers в помо-

щи опровергло распространенное мнение, будто крупные игроки,

имеющие большое значение для международной финансовой систе-

мы, не могут обанкротиться. Тот факт, что те же власти в течение су-

ток после краха Lehman решили поддержать недееспособную страхо-

вую группу AIG, только добавил сумятицы. Никто не понимал, кого

государство будет спасать, а кого – нет. На первое место по важности

вышел риск невыполнения обязательств – никто теперь не знал, с ка-

кими из финансовых организаций безопасно вести дела вне зависи-

мости от их репутации.

В последующие недели правительства США, Великобритании

и континентальной Европы были вынуждены поддержать банков-

скую и финансовую системы с помощью антикризисных пакетов,

вливая в них миллиарды долларов, фунтов стерлингов и евро. Про-

центные ставки рухнули. Дефицит бюджета резко вырос. Многие ве-

дущие банки выжили только потому, что получили от правительства

средства налогоплательщиков для рекапитализации. В течение не-

скольких безумных недель некогда мощные и влиятельные финансо-

вые структуры, созданные за последние тридцать лет, либо рухнули,

либо – чтобы выжить – стали дочерними компаниями более силь-

ных конкурентов или перешли под опеку государства. В итоге ры-

ночная финансовая система, распространявшаяся из США по всему

миру с начала 1980-х годов, теперь состоит из банков, которыми либо

полностью, либо частично владеет государство.

Из-за банкротства Lehman Brothers триллионы долларов «зависли»

в незакрытых сделках инвестбанка и его многочисленных дочерних

структур. Активы оказались заморожены, что, в свою очередь, вы-

звало финансовые трудности у компаний-контрагентов, а для неко-

торых обернулось банкротством. Всем было ясно, что, пока конкурс-

ные управляющие по обе стороны Атлантики будут спасать остатки

компании, ее многомиллиардные активы на месяцы, а может быть,

и годы останутся недосягаемыми для кредиторов.

24 Часть I . «Расчищая» последствия кризиса

При этом ситуация по сделкам, заключенным через фондовые

биржи и биржи деривативов, а также по небольшой части нестан-

дартных двусторонних сделок, заключенных напрямую между фи-

нансовыми институтами на внебиржевых рынках, была кардинально

другой. На этих сделках катастрофа с Lehman никак не отразилась

по той простой причине, что расчеты по ним проводились через кли-

ринговые палаты с участием центрального контрагента. Все убытки

по этим сделкам после краха Lehman компенсировал центральный

контрагент, который выступал покупателем для каждого продавца

и продавцом для каждого покупателя на том рынке, где он оказывал

клиринговые услуги.

Через неделю после банкротства Lehman Brothers обязательства

по большинству открытых позиций по таким сделкам были оплаче-

ны или «хеджированы». Таким образом, эти сделки не грозили даль-

нейшими убытками для кредиторов и не добавляли хаоса в мировую

финансовую систему.

В течение двух недель счета большинства клиентов Lehman Brothers

были переведены в другие инвестиционные компании.

К концу октября 2008 года центральные контрагенты, работавшие

на крупнейших финансовых рынках, доложили о том, что им удалось

разобраться с последствиями самого крупного дефолта в истории ми-

ровых финансовых рынков без убытков для участников клиринга.

О результатах своей работы эти не слишком известные организации

говорили с откровенной гордостью, что нечасто встречается в мире

бизнеса, где нормой являются весьма сдержанные высказывания.

В Нью-Йорке Дональд Донахью, СЕО* Депозитарной трастовой

и клиринговой корпорации США (DTCC), сообщил, что его компа-

ния смогла «обеспечить надежную работу отрасли и снизить риски»,

несмотря на «беспрецедентную волатильность и подрыв доверия»

к сектору финансовых услуг1.

Терренс Даффи, управляющий директор Группы Чикагской то-