Текст книги "IPO от I до O. Пособие для финансовых директоров и инвестиционных аналитиков"
Автор книги: Андрей Могин
Соавторы: Андрей Лукашов
сообщить о нарушении
Текущая страница: 9 (всего у книги 23 страниц) [доступный отрывок для чтения: 9 страниц]
Финансовая отчетность
Привлекательная и аудированная финансовая отчетность компании – непременная составляющая ее успешного выхода на фондовый рынок. Инвесторы вынуждены принимать решения в условиях недостатка информации о потенциальном эмитенте, и финансовая отчетность компании в этой ситуации призвана статистически подтвердить их расчеты и прогнозы и задать ориентир для сравнения с компаниями-аналогами. Поэтому наиболее сложной задачей для эмитента на этапе подготовки к IPO, особенно если планируется размещение на зарубежной площадке, является анализ, интерпретация и предоставление инвесторам объективной и прозрачной финансовой отчетности.
Прежде чем приступить к составлению финансовой отчетности необходимо определиться со следующими вопросами:
– список элементов, которые должны войти в финансовую отчетность;
– время осуществления и признания в отчетности тех или иных хозяйственных операций;
– способ измерения стоимости элементов финансовой отчетности;
– формат предоставления элементов финансовой отчетности.
Несмотря на тенденцию постепенного сближения форматов финансовой отчетности в России и за рубежом, российский учет и отчетность в большинстве случаев все еще не пригодны для использования международными инвесторами. Представленная в них информация редко бывает объективной, так как основными ее пользователями выступают налоговые органы, и отчетность служит цели не раскрывать информацию о финансовом положении компании, а, наоборот, затушевывать отдельные показатели. Заведомо искаженная информация не позволяет компании подтвердить заявленные перспективы роста, а инвестору – адекватно оценить эмитента: стремясь минимизировать свои риски, он неизбежно будет его недооценивать.
Еще одна серьезная проблема – несопоставимость данных различных форм отчетности (рис. 4.11). В зарубежных компаниях, как правило, действует хорошо развитая система управленческой отчетности. Отчеты готовятся регулярно и используются руководством для принятия решений и представления информации акционерам.
Рисунок 4.11
Сопоставимость информации в финансовой отчетности трех компаний
Источник: Материалы конференции «МСФО: практика перехода и применения., 2006.
Российские компании при проведении предварительных консультаций с инвесторами тоже предоставляют им управленческую отчетность, однако большинство аудиторов, дорожащих своей репутацией, не спешат подтвердить достоверность содержащихся в ней сведений. Управленческая отчетность российских компаний обычно основывается на данных о движении денежных средств (полученных от покупателей, выплаченных поставщикам), а не на данных по отгрузке/получению продукции. Иными словами, цифры управленческой отчетности и бухучета существенно расходятся, а потому их сложно использовать для финансового анализа предприятия. Вместо двух источников информации, принятых за рубежом (данные бухгалтерской отчетности и управленческого учета), российские компании используют четыре:
– отчетность, подготовленную по западным стандартам (МСФО, US GAAP и т. п.);
– российскую финансовую отчетность и данные бухгалтерского учета;
– отчеты планово-экономического отдела;
– управленческую отчетность.
Каждый из этих источников содержит важные сведения, но, поскольку их сопоставление и анализ не проводятся на регулярной основе, инвесторы зачастую не могут ими воспользоваться. Оптимальным способом решения этой проблемы выглядит построение системы управленческого учета в соответствии с МСФО: эффективность международных стандартов проверена временем, они лучше отражают экономический смысл операций и фактическое финансовое состояние компании, а кроме того, позволяют с минимальными затратами перейти к формату финансовой отчетности, необходимому для конкретных инвесторов. Подготовленная в соответствии с МСФO финансовая отчетность раскрывает существенные риски, отражает активы по справедливой стоимости и дает инвесторам определенные гарантии благодаря наличию аудиторского заключения.
Вместе с тем международные стандарты финансовой отчетности не устанавливают жестких требований к форме баланса и отчетности, а лишь регламентируют минимальный объем и принципы подачи раскрываемой информации. Например, статьи в балансе должны быть расположены в соответствии со степенью их ликвидности, а в какую сторону (повышения или понижения) – решает сама компания. Эмитент также вправе самостоятельно решать, классифицировать активы и обязательства на краткосрочные и долгосрочные или нет. Однако в случае, если они не классифицированы, краткосрочные и долгосрочные активы и обязательства должны раскрываться отдельно в примечаниях к финансовой отчетности.
Основной недостаток отчетности российских компаний, подготовленной в соответствии с МСФО, – отсутствие детальных расшифровок. Зарубежный инвестор полагает, что полученные данные подкреплены детальным анализом и их можно сравнить с плановыми показателями компании, однако это не совсем так. Формируя отчетность по международным стандартам, российские компании лишь делают корректировки к уже агрегированным данным. Поэтому, чтобы получить расшифровку, например, дебиторской задолженности по отдельным дебиторам, необходимо самостоятельно скорректировать данные российской отчетности с учетом информации по каждому конкретному дебитору.
В финансовой отчетности российских компаний также не отражены риски, связанные со спецификой российского бизнеса и с потенциальным изменением собственника компании. Например, взыскание задолженности с «дружественной» компании, правомерность которого не вызывает сомнения в существующей структуре бизнеса, может стать нереальным при изменении его структуры. И все же, несмотря на все минусы, российская финансовая отчетность и данные бухучета представляют собой наиболее полные источники информации, поскольку в случае возникновения вопросов по определенной операции довольно просто отыскать первичные документы.
Отчеты планово-экономического отдела о продаже и себестоимости продукции также весьма полезны, так как содержат количественные показатели, которых обычно нет в бухгалтерском учете (количество потребляемой энергии, нормы расхода материалов). Основной недостаток подобных отчетов – не совсем точная классификация статей расходов и частое отсутствие сверки с данными бухучета. Международная практика предусматривает анализ себестоимости продукции в отношении статей затрат (материалы, зарплата, электроэнергия и т. п.). А российский подход, распространенный практически на всех крупных производственных предприятиях, основан на учете общепроизводственной себестоимости с распределением затрат на единицу готовой продукции в каждом подразделении. Это затрудняет анализ затрат по элементам и не позволяет однозначно определить прибыльные направления деятельности и подразделения компании.
С точки зрения предстоящего IPO для российских компаний наиболее интересны два зарубежных формата финансовой отчетности – US GAAP и МСФО (IFRS). Если компания планирует размещение в США или хочет привлечь американских инвесторов, для нее предпочтительно использование GAAP. В остальных случаях более целесообразно использовать МСФО (табл. 4.6).
Таблица 4.6
Выбор формата финансовой отчетности российскими эмитентами
Источник: МСФО и US GAAP: принципиальные отличия // Финансовый директор. 2005. № 2.
В МСФО предусмотрена большая свобода выбора альтернативных подходов к отражению информации. МСФО проще для составления отчетности и ближе к российским стандартам бухгалтерского учета (РСБУ) (табл. 4.7). Минус МСФО – меньшая детализация по сравнению с GAAP.
Таблица 4.7
Существенные различия в форматах финансовой отчетности по МСФО и РСБУ
Источник: Материалы конференции. МСФО: практика перехода и применения., 2006.
Переход эмитента на составление финансовой отчетности в соответствии с международными стандартами осуществляется с применением двух основных подходов:
1. Трансформация – это разовая процедура, которая проводится по состоянию на отчетную дату. Она возможна только после того, как составлена российская отчетность, что увеличивает время, необходимое для получения отчетности по МСФО. Трансформация также снижает точность данных (поскольку корректируются только существенные статьи и используется много оценочных суждений) и не дает возможности получить отчеты в формате МСФО за промежуточные периоды. К плюсам трансформации относятся наглядность (все корректировки легко можно проследить и проверить) и сравнительно невысокая стоимость.
2. Параллельный учет – подразумевает ведение двух баз данных финансовой отчетности – по РСБУ и МСФО – с помощью специализированных программ, обеспечивающих комплексную автоматизацию предприятия (SAP R/3, Axapta, Navision и др.). В рамках этих программ учетные регистры настраиваются таким образом, чтобы при вводе проводки результат попадал одновременно в обе базы. На предприятиях, где не внедрены автоматизированные системы управления, для ведения параллельного учета необходимо иметь две бухгалтерии (либо одни и те же бухгалтеры должны выполнять двойную работу).
Практический пример: последовательность работ по трансформации отчетности[5]5Использованы материалы семинара «Трансформация составления финансовой отчетности по российским правилам под требования МСФО», Экономико-правовая школа ФБК, 2006.
[Закрыть]
1. Формирование модели отчетности:
– описание существующих бизнес-процессов (взаимодействие с бухгалтерскими, финансовыми, производственными, техническими и другими службами; анализ основных направлений деятельности);
– анализ применимости МСФО (выбор необходимых стандартов);
– разработка учетной политики;
– предварительная разработка форм отчетности;
– подготовка модели примечаний к отчетности согласно выбранным стандартам.
2. Подготовка информационных запросов:
– анализ минимально необходимой для трансформации аналитики;
– определение объема требуемой информации;
– разработка форм информационных запросов;
– составление проверочных листов;
– подготовка средств обработки информации (базы данных).
3. Сбор информации:
– изучение формата запросов заказчиком (понимание целей заполнения, контрольные точки сверки данных, привлечение различных служб);
– общие принципы заполнения запросов (контроль целостности формул при вставке строк и столбцов, статья «Прочие» не должна превышать 5 % суммы раздела, данные по оборотам максимально детализированы);
– способы заполнения запросов (представление данных в электронном виде, выгрузка из баз данных, разработка алгоритма заполнения информационных запросов);
– контроль заполнения запросов (проверка соответствия аналитических и синтетических показателей, проверка на внутреннюю непротиворечивость, объяснение причин изменений, произошедших за период).
4. Проверка данных:
– сверка данных запросов с информацией в отчетности по РСБУ;
– сопоставление данных в запросах;
– проверка на внешнюю непротиворечивость (сверка данных бухгалтерии и финансовой службы);
– проверка сводной информации по компании.
5. Трансформация отчетности – реклассификационные корректировки прошлых периодов, расчет оценочных значений, отложенных налогов.
6. Подготовка итогового варианта финансовой отчетности – формирование полного комплекта отчетности, примечаний; анализ полученной отчетности на непротиворечивость; исправление ошибок округления.
Регулирующие органы предъявляют ряд своих требований к формату финансовой отчетности. Так, ФСФР России установила, что для компаний, размещающих акции на российских площадках, обязательно предоставление консолидированной отчетности в формате РСБУ, в том числе по аффилированным компаниям. Однако, подготавливая отчетность только по РСБУ, компания должна понимать, что отсекает тем самым значительную часть зарубежных инвесторов и рискует не получить максимальной оценки своих акций. Поэтому на практике большинство эмитентов все равно подготавливают финансовую отчетность в соответствии с тем или иным международным стандартом.
В Европе набирает силу тенденция унификации национальных стандартов финансовой отчетности. Так, Европейская комиссия объявила, что в значительной степени опирается на МСФО при подготовке документов, отражающих потребности рынков капитала. И уже сегодня большинство европейских бирж допускает представление отчетности по МСФО для котирования. SEC по-прежнему требует от эмитентов, планирующих размещение на американских площадках, отчетность, трансформированную в соответствии со стандартами GAAP. Однако под влиянием глобализации финансовых рынков и здесь наблюдается тенденция унификации и сближения с международными стандартами.
В России серьезной проблемой является отсутствие законодательно утвержденных критериев на получение отечественной аудиторской компанией права подготавливать финансовую отчетность для эмитентов. В этой ситуации биржи принимают отчетность либо подготовленную известными аудиторскими компаниями из числа «большой четверки» (Pricewaterhouse Coopers, Deloitte, KPMG, Ernst & Young), либо российскими аудиторскими компаниями, аккредитованными зарубежными финансовыми институтами и входящими в международные аудиторские сети.
Особо подчеркнем, что предприятию следует начать перевод финансовой отчетности на МСФО заблаговременно, поскольку требуемая законом отчетность за последний год подразумевает наличие сравнительной информации как минимум за один год.
Разработка финансовой стратегии
IPO – это инструмент реализации финансовой стратегии компании. Иными словами, решение о размещении акций принимается в ситуации, когда ресурс долгового финансирования уже исчерпан или новый кредит может серьезно ухудшить структуру баланса компании. Обычно это означает, что компания исчерпала потенциал роста за счет использования долговых инструментов (табл. 4.8), зато обзавелась положительной кредитной историей, наличие которой рассматривается инвесторами как доказательство умения предприятия выстраивать грамотную финансовую стратегию.
Таблица 4.8
Источники привлечения финансирования
Источник: Федоров А. Как выглядит российское IPO // www.ipocongress.ru.
Наиболее распространенный способ привлечь финансирование – это оформить банковский кредит. Его основные преимущества – быстрота и простота оформления, а также то, что он не затрагивает структуру акционеров компании. Банковские кредиты можно назвать инструментом привлечения средств на текущую деятельность предприятия. Если же бизнес компании существенно расширяется, то ей необходимы долгосрочные заемные средства и банковских кредитов становится недостаточно.
Следующей ступенькой финансовой лестницы является выпуск векселей. Вексель считается уже ценной бумагой, что обусловливает многие его преимущества перед кредитом. Во-первых, если компании необходимо привлечь значительные средства, можно разбить требуемую сумму на части и выписать несколько векселей, которые попадут к разным инвесторам (что гораздо проще, чем получить несколько кредитов от разных банков под один и тот же проект). Во-вторых, как ценная бумага вексель может быть передан другому лицу или выставлен на торги на вторичном рынке ценных бумаг, что повышает его ликвидность в глазах инвестора. В-третьих, выпуск векселей не нужно регистрировать в ФСФР, не нужно платить налог на операции с ценными бумагами и комиссионное вознаграждение депозитарию и бирже. Удачное размещение векселей формирует у компании положительную кредитную историю, благодаря которой последующие выпуски векселей фирма сможет разместить гораздо выгоднее – по более низким процентным ставкам и на более длительное время. Одновременно компания становится все более прозрачной для инвесторов, ведь если для получения кредита приходится раскрывать свою финансовую и управленческую отчетность только одному банку-кредитору и на условиях полной конфиденциальности, то в случае выпуска публичных финансовых инструментов (векселей, облигаций, акций) компания должна стать полностью открытой и прозрачной для любого покупателя соответствующих бумаг. При этом от степени открытости зависят стоимость и объем привлеченных предприятием средств.
За выпуском векселей следует эмиссия облигаций. Продолжается наработка компанией публичной кредитной истории, а распределение облигаций среди большого числа инвесторов исключает зависимость от одного инвестора и уменьшает вероятность потери контроля над собственной компанией. Облигации – это еще более долгосрочный инструмент, чем векселя, правда, не все инвесторы готовы вкладывать средства в долгосрочные облигации нового эмитента. Но по мере того как возрастает доверие инвесторов к компании, растет и срок погашения облигаций. Среди преимуществ этого метода – ряд дополнительных услуг от банка-андеррайтера: например, бридж-финансирование (получение определенного объема средств еще до размещения облигаций) и предофертное финансирование (получение кредита для исполнения обязательств по оферте). Это позволяет нивелировать такие недостатки облигаций, как длительный срок подготовки выпуска займа и наличие промежуточных оферт, превращающих долгосрочные заимствования в краткосрочные[6]6
Подробнее см.: Шамина А. Выбор оптимальной формы финансирования компании // Финансовый директор. 2003. № 4.
[Закрыть].
Как эмиссионная ценная бумага облигация может обращаться на бирже, т. е. владелец в любой момент может продать ее или купить новые облигации. Облигационный заем следует рассматривать как стратегический инструмент, позволяющий компании решить сразу несколько важных задач. Во-первых, это шаг к публичности. Во-вторых, облигации позволяют привлекать длинные деньги для инвестиционных проектов по ставкам, аналогичным ставкам краткосрочных банковских кредитов. В-третьих, улучшается структура заемных средств компании – происходит замещение коротких денег длинными и снижение доли кредитов в общем объеме заимствований.
В то же время эмиссия облигаций – довольно дорогой способ привлечения финансирования. При выпуске облигаций расходы компании складываются из двух статей: непосредственные затраты по обслуживанию эмиссии и затраты на ее организацию. Первая статья расходов определяется рыночными условиями и качеством компании как заемщика. Вторая – складывается из налога на эмиссию (0,8 % от объема выпуска), комиссии депозитарию, который выступает держателем глобального сертификата облигаций (0,035 %), комиссии бирже за размещение облигаций среди инвесторов (0,02 %), а также вознаграждения андеррайтеру за организацию и размещение выпуска облигаций (около 1 %). В целом расходы на эмиссию облигаций могут составить до 10 млн руб., поэтому выпуск оправдан при объеме эмиссии не менее 250–300 млн руб. При этом следует иметь в виду, что общий объем всех выпущенных компанией облигаций не должен превышать величину ее уставного капитала или сумму обеспечения, предоставленного компании третьими лицами для выпуска облигаций. Поэтому облигации могут быть подходящим финансовым инструментом для финансирования инвестиционных проектов и последней ступенькой подготовки компании к выходу на рынок акций (табл. 4.9).
Таблица 4.9
Преимущества и недостатки привлечения финансирования посредством проведения IPO и размещения облигационного займа с точки зрения эмитента
Источник: Федоров А. Как выглядит российское IPO // www.ipocongress.ru.
Выпуск акций – самый дорогой и трудоемкий способ привлечения инвестиций, поэтому подходит он прежде всего компаниям, имеющим в распоряжении перспективные инвестиционные проекты, прибыль от которых покроет все затраты.
Мы уже неоднократно говорили о том, как важно для компании-эмитента иметь четкую стратегию развития и прозрачную финансовую отчетность. Но для успешного размещения не менее важна готовность менеджмента и акционеров компании смириться с частичной потерей контроля над предприятием и допустить к участию в управлении миноритарных акционеров – новых владельцев акций. С другой стороны, поскольку эмиссия акций – не долговой источник финансирования, то полученный капитал не надо возвращать. Более того, иногда можно даже отказаться от выплаты дивидендов по этим акциям: если компания заявляет, что намерена всю прибыль вкладывать в дальнейшее развитие производства, акционеры будут покупать акции в надежде на рост котировок.
Процесс подготовки эмиссионных документов весьма трудоемкий, а затраты компании на этой стадии аналогичны затратам на выпуск облигаций плюс ряд дополнительных расходов (оплата услуг инвестиционных и PR-агентств, формирование в структуре компании IR-подразделения). После размещения компания несет затраты на поддержание капитализации и проведение разнообразных мероприятий, направленных на укрепление положительного имиджа компании в инвестиционном сообществе. Разумеется, эти мероприятия не являются обязательными, однако без них эмиссия акций не имеет смысла.
